Действительно ли ФРС перестала поддерживать долговую пирамиду Америки?

Июль 2017 года

О том, что благополучие Америки зиждется на казначейских бумагах, знают все. «Дыры» (дефициты) федерального бюджета США закрываются с помощью такого «кляпа», который называется казначейками – долговыми бумагами, выпускаемыми Минфином США (облигации, векселя, ноты). Но после финансового кризиса 2007–2009 гг. делать это американскому Минфину становится все труднее.

Во-первых, потому, что некоторые страны по разным причинам пытаются сократить свои портфели американских государственных долговых бумаг. Об этом свидетельствует официальная статистика ФРС и Минфина США. Так, еще в 2013–2014 гг. нерезиденты были крупными нетто-покупателями американских казначейских бумаг (чистый объем покупок составил 584,6 млрд долл.), а уже в 2015–2016 гг. они стали активно сбрасывать эти бумаги, и чистый объем продаж нерезидентами составил 153,9 млрд долл. Достаточно долго главным зарубежным покупателем и держателем казначейских бумаг США был Китай. Но он взял курс на сокращение своего запаса таких бумаг. Так, в конце 1 квартала 2017 года у Китая казначеек было больше, чем у любой другой страны – 1242,8 млрд долл. Через год, в конце 1 квартала 2017 года, этот показатель уменьшился до 1092,2 млрд долл. За год китайский портфель американских бумаг «похудел» на 150,6 млрд долл., или на 12,1 %. В абсолютном выражении это «похудание» больше, чем портфели американских бумаг большинства стран мира (за исключением первой десятки государств – держателей казначейских бумаг).

Во-вторых, потому, что от казначейских бумаг (не только американских, но и других государств) стали отказываться даже такие традиционные «консервативные» инвесторы, как пенсионные фонды, фонды социального страхования, страховые компании. Причина проста – казначейские бумаги не обеспечивают необходимой этим институциональным инвесторам доходности. Многие из них оказались под дамокловым мечом банкротства. Они вынуждены пересматривать свои инвестиционные портфели, отказываясь от малодоходных финансовых инструментов в пользу более доходных (хотя и более рискованных). Интересная, например, картина складывается по пенсионным фондам. Многие из них избавляются как от казначейских бумаг своих государств, так и американских, наращивая долю более доходных инструментов. Вот, в частности, какой была доля акций отечественных и зарубежных компаний в активах пенсионных фондов некоторых западных стран на конец 2014 года (%): Австрия – 52; Япония – 50; Великобритания – 39; Франция – 29; Нидерланды – 23; Германия – 11. Похожая картина и по страховым компаниям, доля акций в их активах на конец 2014 года была в некоторых странах следующей (%): Австралия – 50; Франция – 27,5; Германия – 38,5; Норвегия – 28,7; Швеция – 29,6. А ведь еще совсем недавно, в последние десятилетия прошлого века в активах «консервативных» институциональных инвесторов находились лишь долговые бумаги своего государства или «цивилизованных» государств, в первую очередь, США. Держать корпоративные бумаги (акции и облигации) было либо запрещено, либо считалось «неприличным». Жизнь институциональных инвесторов была и сытой, и спокойной. Но все – в прошлом. Пенсионные фонды и прочие «консервативные» инвесторы превращаются в азартных игроков финансового рынка, а казначейские бумаги с их символической или отрицательной доходностью для этой игры не годятся. В 2016 году, по оценкам автора, совокупные активы пенсионных фондов и страховых компаний США составляли около 27 трлн долл., а их совокупные инвестиции в американские казначейские бумаги были равны 2,7 трлн долл. Таким образом, в группе основных институциональных инвесторов США (пенсионные и страховые фонды) доля трежериз в совокупных активах сократилась до 10 %.

В-третьих, в 2014 году Федеральный резерв завершил свою программу количественных смягчений (КС), которая длилась в течение нескольких лет (со времени финансового кризиса 2007–2009 гг.) и которая предусматривала активную скупку американских казначейских бумаг и ипотечных бумаг. Напомню, что за время первого раунда программы, который продолжался с января 2009 года до конца первого квартала 2010 года, Федеральный резерв «засосал» казначейских бумаг на сумму 500 млрд долл. (300 млрд долл. – облигации и 200 млрд долл. – векселя). В ходе второго раунда (с ноября 2010 года по конец июня 2011 года) Федеральный резерв приобрел казначейских векселей на сумму 600 млрд долларов. Наконец, в ходе третьего раунда (с сентября 2012 г. по конец октября 2014 г.) было скуплено казначейских облигаций на сумму примерно 900 млрд долл. Таким образом, Федеральный резерв в ходе реализации программы КС увеличил свой портфель казначейских бумаг США с 0,5 трлн долл, до 2,5 трлн долл. Он стал крупнейшим держателем таким бумаг. Отмечу, что были годы, когда главным держателем был Китай, но на момент окончания программы КС портфель американских государственных долговых бумаг Китая был существенно меньше – 1,3 трлн долл. В 2015–2016 гг. чистые покупки казначейских бумаг Федеральным резервом составили всего 2,3 млрд долл. Но, как признает руководство ФРС США, даже оставаться на нулевой отметке покупок Центробанк не имеет право. Он должен начать программу «разгрузки» своего баланса, который раздулся как пузырь за время реализации программы КС. Активы Федерального резерва накануне финансового кризиса были на уровне 0,7–0,8 трлн долл., а в конце 2014 года достигли планки 4,5 трлн долл, и с тех пор на этом уровне остаются. «Разгрузка» предполагает обратную продажу казначейских бумаг. А как их продавать, если спрос на них сегодня почти «никакой»? Федеральный резерв медлит с обнародованием конкретного плана-графика «разгрузки», потому что не очень понимает, как его реализовывать и к каким последствиям он может привести.

И вот с учетом упомянутых факторов наращивать (и даже поддерживать) суверенный долг с помощью казначейских бумаг правительству стало невероятно трудно. Власти судорожно ищут варианты решения проблемы. Первое и очевидное средство выхода из сложившегося тупика— поднять ключевую ставку ФРС, что, в свою очередь, повысит доходность казначейских бумаг США и оживит спрос на них. Но у повышения ключевой ставки есть много минусов. Например, существует угроза, что это загонит американскую экономику в депрессию. Свои опасения высказывает Минфин США, напоминая, что сегодня на обслуживание суверенного долга США приходиться тратить около 200 млрд долл, в год (средний показатель за последние годы), что в среднем составляет 7–8 % расходов федерального бюджета. Повышение ставки может привести к тому, что и в абсолютном, и в относительном выражении расходы на обслуживание долга станут главной статьей расходов и будут съедать значительную часть федерального бюджета. Нынешний председатель ФРС Джанет Йеллен явно не спешит с повышением ключевой ставки.

В 2015–2016 гг. на первое место среди покупателей американских казначеек неожиданно вышли физические лица США, проще говоря, население Америки. Оно стало нежданным спасителем правительства. Если в 2013–2014 гг. население было чистым продавцом таких бумаг (чистые продажи – 77,5 млрд долл.), то в последующие два года чистые покупки со стороны населения составили 540,8 млрд долл. Такого не наблюдалось многие десятилетия. Эксперты до конца не могут объяснить этот феномен. Одни полагают, что такие закупки граждане делали в ожидании значительного повышения Федеральным резервом ключевой ставки. Другие списывают это на такую причину, как резкое понижение процентных ставок по банковским депозитам. Америка, конечно, не дошла до отрицательных процентов, которые наблюдаются в ряде европейских стран, но доходность депозитов в размере 1–2 % годовых физических лиц явно не устраивает. Аналитики утверждают, что покупка населением казначеек на сумму более чем в полтриллиона была осуществлена за счет средств, которые снимались с банковских счетов.

Обратим внимание еще на один деликатный аспект проблемы. А именно на некоторых иностранных покупателей американских казначейских бумаг. Сброс казначеек Китаем происходил и происходит на фоне появления за пределами США ряда активных покупателей этих бумаг. На конец 1 квартала 2017 года объем казначейских бумаг, находившихся у иностранных владельцев, был равен 6,07 трлн долл. по сравнению с 6,24 трлн долл, за год до этого. Сокращение составило лишь 0,17 трлн долл. Оно было бы намного большим, но массовые продажи ряда стран были компенсированы рядом экзотических государств и юрисдикций, выступающих в качестве покупателей. В списке главных зарубежных держателей казначейских бумаг США появились новые юрисдикции, которых до финансового кризиса 2007–2009 гг. и программы КС в США не было ни в первой десятке, ни в первой двадцатке. Это Ирландия и Каймановы острова, которые сегодня заняли третье и пятое места в списке ведущих держателей американских государственных бумаг. Стоимость портфелей американских казначейских бумаг указанных юрисдикций значительно превышает их ВВП. Такие страны, как Белвгия, Люксембург и Швейцария были и десять лет назад среди ведущих держателей американских казначейских бумаг, но их активность по покупке таких бумаг в текущем десятилетии значительно возросла. Особенно после завершения американской программы КС.

В середине 2015 года инвесторы Каймановых островов владели казначейками на сумму 219 млрд долл., а на 1 апреля нынешнего года этот показатель составил уже 257 млрд долл, (прирост на 38 млрд долл.). У Ирландии портфель таких бумаг вырос за тот же период времени с 217 до 300 млрд долл, (прирост составил 83 млрд долл.). У Швейцарии— с 217 до 234 млрд долл, (прирост 17 млрд долл.). У Люксембурга – со 184 до 212 млрд долл, (прирост 28 млрд долл.). Указанные четыре небольшие юрисдикции обеспечили в совокупности за период с 1 июля 2015 г. по 1 апреля 2017 г. чистые приобретения казначейских бумаг США на сумму 166 млрд долл. Это, по крайней мере, компенсировало сокращение портфеля казначейских бумаг США Китаем за тот же период времени.

Примечательно, что подобные «компенсации» обеспечиваются преимущественно не денежными властями (Центробанками и Минфинами) иностранных государств, а частными инвесторами. Накануне мирового финансового кризиса более 3/4 всех зарубежных казначейских бумаг находилось в руках Центробанков. Сегодня их доля опустилась почти до 2/3 за счет возрастания доли иных иностранных инвесторов, к коим относятся банки, инвестиционные фонды, иные частные организации.

Для многих экспертов остается загадкой возросший «аппетит» зарубежных частных инвесторов на казначейские бумаги США. Да, мы прекрасно знаем, что упомянутые выше маленькие юрисдикции являются «белыми» или «серыми» офшорами, в которых зарегистрированы сотни и тысячи разных фондов, компаний и банков. Например, известно, что в Ирландии зарегистрировано более 700 компаний, имеющих американское происхождение. Банк Ирландии сообщал, что в начале прошлого года зарегистрированные в этой стране бизнес-структуры управляли активами в 1,62 трлн долл. Из них 337 млрд долл, приходилось на государственные долговые бумаги, преимущественно американские казначейские облигации. Очевидно, у маленькой Ирландии нет собственных денег на то, чтобы закупать такие астрономические суммы государственных бумаг. Это делают нерезиденты, преимущественно американского происхождения.

Много интересного можно рассказать и про Каймановы острова, находящиеся в сфере влияния Великобритании. Это процветающий офшорный финансовый центр. Своего Центробанка там нет. Зато зарегистрировано около 100 тыс. компаний, в том числе почти 500 банков, 800 страховых обществ, 5 тыс. паевых фондов. В 1997 открыта фондовая биржа. Годовой ВВП составляет около 2 млрд долл. А вот американских казначейских бумаг, «приписанных» к Каймановым островам, в 120–130 раз больше, чем объем их ВВП.

Что подталкивает инвесторов из Ирландии, Каймановых островов, других малых юрисдикций делать гигантские вложения в трежериз? Большинство экспертов отвечают: надежда на повышение доходности этих бумаг. Однако, имеется и иная версия: закупки американских государственных бумаг осуществляет… Федеральный резерв США. Поскольку программа КС завершена и Центробанку США запрещено продолжать скупку бумаг на американском рынке, он делает это тайно, действуя через свои фонды и компании, принадлежащие его главным акционерам и находящиеся в малопрозрачных юрисдикциях. Роб Кирби (Rob Kirby, известный канадский финансовый аналитик) и Эллен Браун (Ellen Brown – американский публицист, специализируется на критике современной банковской системы)

утверждают, что данную практику «закулисных скупок» начал еще предыдущий председатель ФРС Бен Бернанке, используя для этого банки Каймановых островов. А деньги для закупок создавал за счет забалансовой эмиссии долларов, которые затем передавал по отработанным схемам банкам упомянутого офшора. Эту версию поддерживает известный американский экономист (заместитель министра финансов во времена Рональда Рейгана) Пол Крейг Робертс. Правда, он обратил внимание не на Каймановы острова, а на Бельгию. Государство даже по европейским меркам небольшое, но со времени финансового кризиса стало проявлять удивительную активность на мировом рынке казначейских бумаг США. В марте 2014 года Бельгия нарастила портфель таких бумаг до рекордной величины в 381 млрд долл. Своих денег у Бельгии для покупки такого гигантского количества казначеек не было. Одной из версий объяснения такого финансового рекорда было то, что за Бельгией стояли китайские инвесторы, прикрывавшиеся юрисдикцией этой маленькой страны. Однако Пол Крейг Робертс уверен, что за бельгийскими покупками стоял Федеральный резерв. Бельгийская версия оказалась в центре внимания мировых СМИ в 2014–2015 гг. Некоторые эксперты полагают, что Бельгия тогда сильно «засветилась». И это стало причиной того, что портфель казначейских бумаг этой страны стал возвращаться к своему первоначальному размеру. Действительно, на 1 апреля 2017 года у Бельгии объем таких бумаг упал ниже планки 100 млрд долл, и составил 96,4 млрд долл.

В рассмотренной выше версии некоторых смущаетлишь один момент. За счет каких денег офшорные, а также разные подставные банки и фонды могли совершать такие гигантские закупки американских бумаг? Шила в мешке не утаишь, следы таких денег должны отразиться на балансе Федерального резерва. Однако новейшая история показывает, что Федеральный резерв в мешке уже прятал не только шило, но и топор или даже что-то более внушительное. Что я имею в виду? – Гигантские забалансовые операции Федерального резерва в годы финансового кризиса. Шум тогда поднял Майкл Блумберг, который хотел познакомиться с тем, кому и сколько ФРС США выдавала кредитов во время кризиса. Ему тогда удалось «зажечь» «народных избранников» (членов Конгресса США) на принятие решения о частичном аудите ФРС на предмет выяснения вопроса, поднятого Блумбергом. Что же выяснилось? – Федеральный резерв, как свидетельствует отчет о проведенном аудите, выдал тогда кредитов на сумму более 16 триллионов долларов. Это больше, чем ВВП конца прошлого десятилетия. Это были самые что ни на есть «забалансовые операции» ФРС.

Тогдашний руководитель Федерального резерва Бернанке никаких вразумительных объяснений «народным избранникам» дать не смог. А потом эту скандальную историю постарались «забыть». Таким образом, версия, согласно которой Федеральный резерв тайно продолжает скупку американских казначейских бумаг с помощью своего «печатного станка», является совсем не фантастической.