Одним из самых известных достижений технологии блокчейна стала новая модель общественного финансирования (краудфандинга), получившая название ICO (Initial Coin Offering). Благодаря ICO блокчейн-стартапы получили возможность сбора средств на развитие без необходимости поиска крупных инвесторов и юридического оформления в качестве акционерного общества.

Бум ICO 2016‒2017 годов, описанный в главе 6, выявил серьезные недостатки этого метода финансирования перед более традиционными способами. С помощью ICO менее чем за три года стартапами было собрано более $20 млрд, однако прозрачность и эффективность их использования оказались крайне низкими. Об этом говорят результаты нескольких исследований, обобщающих результаты деятельности проводивших ICO проектов.

Команда исследователей из Бостонского колледжа в июле 2018 года пришла к выводу, что большинство проектов прекращает существование в течение пяти месяцев после окончания краудсейла: после этого срока остаются активными только 44,2 % проектов. Причем если проекту не удалось вывести токен на биржи (чаще вследствие того, что не удалось пройти проверку или заплатить за листинг), то вероятность краха в течение указанного срока повышается до 83 %. В то же время активно торгующиеся токены обычно свидетельствуют о дееспособности команды – такие проекты терпят крах только в 16 % случаев. В том же месяце появилось исследование Satis Group, согласно которому 81 % ICO был организован мошенниками или некомпетентными командами, и с начала 2017 года инвесторы потеряли на таких проектах более миллиарда долларов.

В августе 2018 года рейтинговое агентство ICORating опубликовало собственный анализ, согласно которому во II квартале 2018 года 55 % ICO не смогло собрать необходимой суммы, при этом большинство провалившихся проектов не собрало даже $100 000. И только 7 % из проектов, начавших продажи токенов, смогли вывести их на биржи. Этот результат выглядит еще более показательным с учетом того, что рынок ICO вырос более чем в 10 раз в сравнении с аналогичным периодом 2017 года. Каждый из наиболее успешных проектов в среднем собирал около $50 млн. При этом 17 % проектов смогло собрать от $1 млн до $5 млн, а 12 % – от $10 млн до $25 млн. В целом результаты исследования говорят о взрослении рынка и росте требований со стороны инвесторов. Изначально безнадежные проекты не могут собрать даже минимальной суммы, в то время как перспективные достигают более внушительных результатов, чем в прошлые годы.

Согласно исследованию консалтинговой компании Ernst & Young, результаты которого были опубликованы в октябре 2018 года, более 86 % токенов ICO, проведенных в 2017 году и ранее, осенью 2018 года торговались ниже своей номинальной цены, а их инвесторы потеряли 66 % вложений. При этом 71 % проектов до сих пор не имеет работоспособного продукта или хотя бы его прототипа.

Эти весьма плачевные результаты говорят о необходимости государственного контроля сферы ICO, включая регистрацию организаторов кампании и публичное представление первичной документации проекта, что позволит отсеять большинство мошенников и недееспособных команд. Движение в этом направлении уже началось, однако некоторые правительства, включая Китай и Южную Корею, решили запретить проведение ICO до прояснения ситуации.

Однако введение регулирования ICO в крупнейших экономиках мира, вероятнее всего, приведет к ограничению или полному запрету существующей модели анонимных продаж токенов, при которой организаторы ICO не несут практически никакой ответственности и все риски ложатся на инвесторов. Регуляторы, очевидно, станут настаивать на регистрации и лицензировании компаний, проводящих ICO, а частным лицам будет запрещено продавать токены. Разработку и принятие соответствующих законопроектов следует ожидать в 2019‒2020 годах.

Контуры модели токенсейлов, которая устроит большинство регулирующих ведомств, в первую очередь SEC США, уже вырисовываются. Одним из возможных решений мягкого регулирования ICO может стать метод, подобный SAFT (Simple Agreement for Future Tokens – «Простое соглашение о выпуске токенов», по аналогии с SAFE, «Простому соглашению о будущих доходах»), впервые предложенному юридической фирмой Cooley в 2017 году.

Создатели концепции SAFT утверждают, что она может усовершенствовать модель ICO, приведя ее в соответствие с нормативными требованиями SEC. С помощью SAFT можно продавать токены только аккредитованным частным инвесторам и юридическим лицам, в том числе венчурным фондам, при этом позволяя им избегать большей части процедур регистрации в SEC, сбора и подачи документов, а также предоставления финансовых гарантий. SAFT значительно уменьшает риски для инвесторов, поскольку токены выпускаются только при фактическом запуске сети или выполнении других прописанных в контракте условий. При этом организатор ICO самостоятельно определяет тип токена, его технические и финансовые параметры.

По сравнению с ICO SAFT полностью исключает анонимность как организаторов, так и инвесторов. Следовательно, этот способ значительно снижает потенциальную аудиторию проекта, превращая публичную кампанию в закрытую продажу. Он фактически ограничивает круг покупателей инвестиционными компаниями и гражданами США, имеющими статус аккредитованного инвестора, и даже предполагает подписание бумажного контракта. От собственно ICO остается только модель распределения токенов через блокчейн, причем их генерация и распространение происходят без участия смарт-контракта, который в подобной ситуации излишен. Проще говоря, SAFT представляет собой скорее облегченную форму IPO и даже в случае принятия концепции не принесет существенных новшеств на рынки.

Одним из первых и самых крупных проектов, проведших продажу токенов с помощью SAFT, является Filecoin, осуществляющий разработку системы распределенного хранения файлов на базе протокола IPFS. Летом 2017 года Filecoin получил $52 млн от венчурных инвесторов и еще $206 млн при проведении ICO по методу SAFT. До сих пор SEC не предъявила никаких претензий к проекту, следовательно, этот прецедент можно считать успешным.

Канадскому проекту Unicorn, разрабатывающему блокчейн-платформу для ставок на киберспорт, был предъявлен иск по поводу нарушения законов о ценных бумагах США. Токенсейл проекта осенью 2017 года также проходил по смешанной модели: $31 млн был привлечен при помощи классического ICO, а еще $16 млн – через контракты SAFT. Спустя год после окончания ICO стоимость токена UKG упала более чем в 40 раз – с $2 до $0,047.

Это значит, что модель SAFT даже в ее текущем виде вовсе не обеспечивает соответствия регулирующим требованиям и не гарантирует сохранности вложений инвесторов. Саморегулируемая организация брокеров США – Агентство по регулированию финансовых институтов (FINRA) – в августе 2018 выпустила предупреждение для организаторов ICO в CША о том, что продажа токенов в соответствии с SAFT не гарантирует отсутствия претензий со стороны SEC, поскольку сама модель обращения токена может быть разработана с нарушениями.

Еще один интересный пример закрытого токенсейла – это ICO проекта TON от создателей мессенджера Telegram, о котором спустя почти год так и не появилось никакой официальной информации.

Первые слухи о разработке проекта TON появились в декабре 2017 года. Согласно данным информированных источников, первоначально планировалось провести в марте 2018 года публичный ICO по методу, подобному SAFT, и в соответствии с требованиями SEC. Однако крупных инвесторов, желающих купить токены, оказалось столько, что сумма предложений более чем вдвое превысила запланированный объем инвестиций. Вследствие этого было проведено только два раунда закрытых продаж, каждый на $850 млн, причем без использования блокчейна, а в общей сложности покупатели предложили братьям Дуровым $3,8 млрд.

Первый раунд продажи токенов TON проходил в первой половине февраля 2018 года, в нем принял участие 81 инвестор. Следующий раунд был проведен во второй половине марта того же года, и в нем участвовали 94 инвестора. Эмитентами выступали TON Issuer Inc. и Telegram Group Inc, зарегистрированные на Британских Виргинских островах. Выпуск ценных бумаг был одобрен регулятором фондового рынка США (SEC).

Среди инвесторов в TON есть и российские: генеральный директор платежной системы Qiwi Сергей Солонин инвестировал $17 млн, сооснователь компании «Вимм-Билль-Данн» Давид Якобашвили – $10 млн. Также в качестве инвестора выступил фонд TMT Investments, сумма вложений неизвестна. Кроме того, появлялись неподтвержденные слухи, что $300 млн в TON инвестировал Роман Абрамович.

Проведенная Telegram закрытая продажа показывает, что SAFT подходит для корпоративных проектов, но никак не решает проблемы небольших команд, так как по-прежнему ставит слишком много юридических барьеров и отсеивает основную массу розничных инвесторов. Поэтому правильнее называть SAFT и подобные схемы не легализацией ICO, а цифровизацией IPO.