Я верю в теорию эффективности рынка уже более тридцати лет. И вера моя крепнет по мере появления все новых доказательств ее истинности. Широкие фондовые индексы регулярно обходили по результативности как минимум две трети активно управляемых фондов. В последние двадцать лет индексы еще убедительнее продемонстрировали свое превосходство, обойдя более 80% активно управляемых взаимных фондов[41]. Гарри Трюдо дал совершенно верную картину в своем комиксе Doonesbury.

Мало того что большинство взаимных фондов по своей результативности уступают широкому фондовому индексу, но и разрыв этот поразительно велик. В приведенной ниже таблице показано, что более трех четвертей активно управляемых фондов акций приносят меньший доход, чем индекс S&P 500. Способность профессионального менеджера переиграть рынок оказалась мифом инвестиционного бизнеса. Рекс Синквефилд из Dimensional Fund Advisors выразил это с убедительной жесткостью: «Есть три группы людей, не верящих в эффективность рынков: кубинцы, жители Северной Кореи и менеджеры активных фондов».

Следующая таблица еще более наглядно демонстрирует превосходство стратегии, заключающей в простой покупке индекса. Здесь сопоставляется доходность среднего активно управляемого взаимного фонда и доходность индекса S&P 500. Индекс переигрывает фонды на 2 процентных пункта в год.

Почему такое происходит? В настоящее время 90% торговых операций на фондовом рынке приходится на профессиональных инвесторов. Строго говоря, профессиональные инвесторы и есть рынок. А поскольку все выпущенные акции должны кому-то принадлежать, выходит, что именно профессионалы в настоящее время владеют почти всеми акциями. (Разумеется, все это богатство принадлежит индивидуальным вкладчикам через планы 401 (k) и другие пенсионные планы, но они владеют акциями опосредованно.) Но если профессиональные инвесторы, такие как менеджеры взаимных и пенсионных фондов, владеют практически всеми акциями, они должны иметь такую же доходность, как рынок в целом. Понятно, если взять игроков фондового рынка в целом, им должен достаться, по определению, весь рыночный доход. Здесь невозможна такая же ситуация, как на придуманном Гаррисоном Кейллором озере Уобигон, где все дети очень симпатичны и каждый умнее среднего.

Все дело в том, что они получают весь рыночный доход до вычета издержек. Именно из-за издержек их доходность оказывается ниже, чем у рынка в целом. Что касается взаимных фондов, то у тех, которые управляются активно, уровень издержек близок к 1,5 процентного пункта (или 150 базисным пунктам)[42]. Издержки на управление индексными взаимными фондами составляют только десятую часть этой величины.

Кроме того, активные портфельные менеджеры полностью обновляют состав своих портфелей примерно раз в год, что сопровождается значительными транзакционными издержками. Им приходится оплачивать не только услуги брокера (наименьшая часть транзакционных издержек), но и разницу между ценами спроса и предложения, устанавливаемыми посредниками, которые делают рынок, а также стоимость воздействия на рынок. Последний вид издержек связан с тем, что когда крупный институциональный инвестор начинает покупать или продавать акции, в процессе проведения операции их цена поднимается или падает. В общем, транзакционные издержки добавляют еще полпроцента (50 базисных пунктов) к стоимости управления активным фондом. В итоге доход инвестора сокращается более чем на 2 процентных пункта. Активно управляемые фонды отстают от рынка примерно на величину комиссионных и транзакционных издержек. Человек, покупающий паи активно управляемого фонда, дорого платит за его невысокую доходность. Деньги, отдаваемые на оплату активности фонда, попадают прямо к крупье, а не на ваш пенсионный счет. Активно управляемые фонды не в силах переиграть рынок. Рынок переигрывает их.