Город Оверленд-Парк, штат Канзас, известен не только частыми торнадо: здесь находится штаб-квартира крупной инвестиционной компании Waddell and Reed Financial. Эта фирма, основанная финансистами Кэмероном Ридом и Чоунси Уодделлом еще в 1937 году, начинала свою деятельность с продажи обувных шнурков в мелких офисах, расположенных в супермаркетах, сегодня же она управляет активами на общую сумму более 60 млрд долл. Нельзя сказать, что название этой инвестиционной компании у всех на слуху, но оказалось, что она настолько значима, что принимаемые ей инвестиционные решения смогли – с помощью положительной обратной связи – поставить под угрозу стабильность всей мировой экономики. Менее чем за пять минут.

Весной 2010 года инвестиционный фонд под управлением Waddell and Reed вложил значительные средства во фьючерсные контракты на фондовый индекс S&P 500. Покупка такого фьючерсного контракта означает, что вы соглашаетесь купить S&P 500 не прямо сейчас, а в определенную дату в будущем. При этом цена контракта устанавливается сегодня. Такие фьючерсы представляют собой одну из простейших разновидностей «производных» финансовых инструментов в том смысле, что их стоимость является производной от стоимости какого-либо иного актива, в данном случае от значения фондового индекса S&P 500. Если значение данного индекса растет, то соответствующим образом поднимается и стоимость фьючерса. Компания Waddell and Reed активно использовала эти фьючерсы в качестве инструмента для хеджирования своих вложений в другие активы. Их стратегия выглядела вполне успешной, но лишь до тех пор, пока в начале мая финансовые власти Греции не признались (под давлением), что уровень государственного долга страны значительно превышает лимит, установленный Европейским центральным банком. Неожиданно для большинства экспертов европейские и международные банкиры столкнулись с необходимостью найти способ спасти Грецию от дефолта, поскольку под угрозу было поставлено будущее всего европейского валютного союза. Это вызвало беспокойство у инвесторов. С момента открытия рынка и до полудня 6 мая акции, входящие в фондовый индекс Dow Jones Industrials, упали в цене на 2,5 %.

В 14:32 компания Waddell and Reed, обеспокоенная тем, что европейские проблемы начали распространяться на США, попросила брокера из Barclays Bank продать купленные ранее фьючерсы на фондовый индекс. Используя специальную компьютерную программу, брокер начал продажу так называемых мини-фьючерсов на сумму 4,1 млрд долл. Поскольку массовая продажа активов вызывает снижение их биржевых котировок, специальная компьютерная программа для ведения биржевой торговли была настроена таким образом, чтобы осуществлять сделки осторожно, небольшими пакетами, растянув процесс продажи на всю торговую сессию. Примерно в течение первых десяти минут после запуска программы все шло нормально. Но в 14:41 произошло что-то, повлекшее взрывную цепь дальнейших событий. «Скальперы» – трейдеры, чьи компьютеры проводят тысячи сделок в секунду, – скупили бо́льшую часть проданных Waddell and Reed контрактов. Многие из этих трейдеров выступали в качестве «маркет-мейкеров»: их компьютерные торговые системы были настроены покупать и продавать биржевые инструменты в любой момент, зарабатывая прибыль на малейших колебаниях котировок. Однако, судя по данным о сделках, совершенных в течение того дня, эти компьютерные программы, похоже, приобрели слишком много фьючерсных контрактов, превысив запланированные трейдерами лимиты. Поэтому в 14:41 одна из таких программ, следуя заложенному в ней алгоритму, начала агрессивные продажи, в результате чего цена фьючерсов начала отвесное падение.

Это привело к возникновению положительной ответной реакции, выразившейся в полностью автоматическом реагировании на происходящее компьютерных торговых систем других трейдеров. Начавшееся массовое закрытие торговых позиций обвалило котировки мини-фьючерсов более чем на 3 % всего за четыре минуты. Но это был только первый акт разворачивающейся драмы.

Паника, возникшая на рынке фьючерсов, сработала как детонатор, запустивший второй акт – обвал на рынке акций. Участники рынка акций быстро заметили внезапное падение котировок на рынке фьючерсов и в погоне за быстрой прибылью ринулись покупать разом подешевевшие фьючерсы, одновременно продавая эквивалентное количество базовых акций. По сути, в этот момент фьючерсы на индекс S&P 500 за пять месяцев до их исполнения можно было купить, заплатив лишь часть реальной стоимости базового индекса. Поэтому, не тратя времени на размышления о том, будет ли фондовый индекс в оставшиеся пять месяцев расти или падать, инвесторы начали избавляться от имеющихся в их портфелях акций и приобретать дешевые фьючерсы. Через несколько минут объем торгов увеличился настолько, что сработала автоматическая защита в компьютерной системе Нью-Йоркской фондовой биржи и других торговых площадок. Торги были приостановлены. Цены акций ушли в свободное падение, поскольку продавцы не могли найти ни одного покупателя на свои бумаги. Такие «голубые фишки», как акции компании Procter & Gamble, всего за три с половиной минуты потеряли треть своей стоимости. Цена акций Accenture прошла весь путь и опустилась до величины менее цента за акцию. В целом биржевой индекс Dow Jones Industrial Average потерял 9,2 % своей стоимости в течение нескольких минут – самое серьезное падение за такой короткий промежуток времени в истории.

Затем рынки почти так же быстро восстановились, и закрытие торгов по большинству акций и по индексу Dow происходило почти на тех же уровнях, которые наблюдались в начале дня. Все, что произошло в этот день, можно было сравнить с попаданием реактивного лайнера в глубокую воздушную яму, когда вследствие разрушительной турбулентности он теряет около километра высоты, а затем вновь набирает ее и ложится на прежний курс.

Что же случилось? В последующие дни и недели после этого «молниеносного падения» широкое распространение получила версия компьютерной ошибки или возможного случайного нажатия кем-то из трейдеров не на ту клавишу, в результате чего была совершена ошибочная сделка. В статье, опубликованной на сайте CNBC, рассказывалось, что, по слухам, кто-то вместо клавиши «m», обозначающей миллионы, случайно нажал клавишу «b», отправив таким образом на продажу миллиарды акций Procter & Gamble (хотя, как заметил один из блогеров, трейдер должен был иметь очень толстый палец причудливой формы, чтобы вместо клавиши «m» нажать клавишу «b», не касаясь при этом расположенной между ними клавиши «n»). Высказывалось и опасение, что все произошедшее стало результатом продуманной игры некоего финансового супергения, который манипулировал рынком и вызвал искусственный крах систем автоматической торговли ради извлечения собственной финансовой выгоды.

В ходе расследования, проводившегося Комиссией по ценным бумагам и биржам в течение следующих пяти месяцев, не было найдено никаких доказательств, подтверждающих правильность какой-либо из представленных версий. В результате детального изучения огромного массива данных, касающихся всех сделок, проведенных в тот день на различных рынках, удалось установить следующее: отправной точкой рыночного безумия, скорее всего, послужила сделка с фьючерсами, совершенная компанией Waddell and Reed. Окончательная версия доклада под названием «Выводы о событиях на рынках 6 мая 2010 года», подготовленная совместно Комиссией по ценным бумагам и биржам и Комиссией по торговле товарными фьючерсами, содержала описание очень сложного набора событий, которые тем не менее легко вписываются в концепцию положительной обратной связи. События развивались в два или, возможно, в три основных этапа и, как это всегда происходит при наличии положительной обратной связи, привели к значительно более масштабным последствиям, чем можно было бы ожидать.

Но, пожалуй, самое интересное в этом докладе – тот факт, что в нем ни разу не упоминаются слова «обратная связь» или «нестабильность», в нем нет никаких аналогий с процессом образования торнадо в атмосфере, да и вообще нет намеков на самовоспроизводящиеся процессы любого рода. Как ресторанный критик, описывающий роскошное блюдо, не упоминая его вкус, консистенцию или цвет, Комиссия по ценным бумагам и биржам в своем докладе пыталась описать воздействие положительной обратной связи на рынки без упоминания о самой концепции. Это указывает на слабость превалирующих в наши дни подходов к пониманию рынков и других экономических систем.

В докладе Комиссии по ценным бумагам и биржам не используется уместное и естественное в данной ситуации понятие положительной обратной связи по двум причинам. Во-первых, это противоречило бы одной из главных целей доклада: успокоить пострадавших инвесторов, объяснив им, что данное событие – необычный и исключительный уродливый эпизод, который вряд ли когда-нибудь повторится. (Вместе с тем можно привести примеры молниеносных падений, которые происходили и после публикации данного доклада, хотя они и не были столь масштабными; 23 марта 2012 года цена акций компьютерного гиганта корпорации Apple снизилась на 9 % в течение пяти минут, а затем практически восстановилась к закрытию торгов того же дня.) Инвесторы хотели бы услышать, что данное событие явилось следствием действий некоего злоумышленника, который заработал на этом миллионы, но в конечном итоге был выявлен и арестован. Или, по крайней мере, они хотели бы узнать, что причиной произошедшего являлась крупная сделка и стечение случайных обстоятельств, повторение которых в будущем маловероятно. Такие объяснения разом снимают все проблемы. Если же для объяснения рыночных событий вы будете проводить аналогии с природными явлениями, говорить о влиянии обратной связи и нестабильности, вы вряд ли сможете успокоить и обнадежить инвесторов. Даже в том случае, если ваша версия будет гораздо ближе к истине.

Представители финансовой прессы по большей части придерживались официальной точки зрения. Они предсказуемо сообщили, что крупная сделка компании Waddell and Reed подтолкнула рынок к катастрофе, но при этом они даже не попытались объяснить толком, как это могло произойти. По сообщению New York Times, «одиночная сделка продажи на сумму 4,1 млрд долл. привела к “молниеносному падению” в мае».

Вторая причина, по которой в докладе Комиссии по ценным бумагам и биржам не упоминается о положительной обратной связи, гораздо фундаментальнее и потому имеет более важное значение в долгосрочной перспективе. Экономика в целом – и финансы в частности – уже давно базируется на концепции соблюдения баланса и равновесия, то есть на представлении о том, что экономика, а значит, и финансовые рынки естественным образом стремятся к состоянию равновесия. Предполагается, что любое отклонение от этого состояния приводит в действие силы – отрицательную обратную связь, – которые возвращают систему в состояние равновесия. Проявление действия отрицательной обратной связи, например, можно наблюдать, перемешивая воду в стакане: сразу же возникают силы, препятствующие движению воды и замедляющие его, и наконец вода возвращается в состояние покоя. Экономисты утверждают, что подобное происходит и на финансовых рынках. Данное представление долгим и обходным путем восходит к знаменитой теории «невидимой руки» Адама Смита, которая якобы приводит рынки к хорошим результатам, несмотря на наличие множества разнообразных противоречивых и, как правило, корыстных мотивов участников рынка. Понятие положительной обратной связи очень редко применяется для объяснения экономических явлений.

В докладе Комиссии по ценным бумагам и биржам о «молниеносном падении» напрашивающиеся понятия не использовались по той простой причине, что они вступили бы в противоречие с доминирующей концепцией экономического мышления, особенно той ее версии, которая развивалась в течение последних нескольких десятилетий.

Вместо этого используется совершенно другой подход, который на самом деле вообще ничего не объясняет. В докладе, утверждающем, что именно в результате сделки компании Waddell and Reed и возникло молниеносное падение благодаря цепи взаимосвязанных событий, ни разу не поднимается вопрос о том, почему такая последовательность событий вообще стала возможна в тот день, почему одна пусть и крупная, но вряд ли необычная сделка смогла ее вызвать и почему следует считать повторение подобных событий, возможно даже с более тяжелыми последствиями, маловероятным. В конце концов, будь эта сделка заключена на пару часов позднее, рынок мог закрыться с падением на тысячу пунктов и инициировать тем самым аналогичные обвалы котировок по всему миру.

Концепция равновесия настолько глубоко укоренилась в умах большинства экономистов, что им трудно мыслить в других категориях. Стандартный экономический анализ всегда начинается с определения целей заинтересованных сторон, участвующих в какой-то ситуации, и выявления выгод или потерь при том или ином варианте развития событий. Затем экономисты применяют математические методы, как правило каждый раз одни и те же, для нахождения точки состояния равновесия, которое, предположительно, возникнет в результате конкурентного взаимодействия всех участников. Практически вся хозяйственная политика основана именно на таком подходе: анализируется изменение условий предполагаемого равновесия, например, в случае если правительство повышает налоги или изменяет квоты на выбросы СО₂, или определяется, как финансовые рынки будут искать новую точку стабильного равновесия, если трейдер из Канзаса вдруг решит продать крупный пакет фьючерсов. Но что будет, если вместо того, чтобы прийти к равновесному состоянию, рынки попадают в условия, более всего напоминающие атмосферный хаос, царящий в летнее время в Канзасе? В этом случае все привычные математические подходы оказываются бесполезными.

Вера в рыночное равновесие порождает чувство безопасности и предсказуемости и отражает твердую уверенность в торжестве человеческой логики над природой. Предположение о стремлении системы к равновесию резко ограничивает представление экономистов о том, что происходит в мире. Это ограничение, скорее всего, объясняет, почему члены Комиссии по ценным бумагам и биржам в течение нескольких месяцев пытались представить молниеносное падение как исключительную и аномальную реакцию на возникшую ошибку, случайное нажатие неверной клавиши или компьютерный сбой. Комиссия просто не могла отступить от привычного понимания принципов работы рыночных механизмов, всегда направленных, как предполагается, на то, чтобы сформировалось устойчивое равновесие.

За исключением тех случаев, когда этого не происходит. Наибольшую тревогу в изложенной выше истории вызывает то обстоятельство, что все сказанное имеет отношение и к недавнему глобальному финансовому кризису, который также стал следствием существования положительной обратной связи, и к «фондовому пузырю» акций интернет-компаний конца 1990-х годов, и к любым другим финансовым кризисам, большим или малым, которые поражали рынки и экономики разных стран на протяжении последних нескольких сотен лет. История экономики – это в значительной степени история сюрпризов, которые являлись следствием наличия положительной обратной связи. Американские рынки испытали множество «мини-молниеносных падений», когда акции отдельных компаний беспричинно падали до цены менее одного цента всего за несколько минут, а затем восстанавливались на прежнем уровне. Компания Nanex хранит данные обо всех биржевых сделках, и проведенные ею исследования показывают, что подобные случаи в настоящее время стали обычным явлением для рынка. Так, например, за первые три месяца 2011 года отдельные акции в 139 случаях росли или падали в цене примерно на один и более процент менее чем за секунду, после чего происходило их быстрое восстановление. Nanex выявила 1818 таких случаев в 2010 году и 2715 случаев в 2009 году. Падение, случившееся 6 мая 2010 года, просто выглядело масштабнее на фоне аналогичных событий, происходящих постоянно.

Тем не менее большинство экономистов уверены в том, что экономические системы заведомо стабильны и обладают свойством саморегуляции. Они всегда стремятся к состоянию равновесия и не имеют ничего общего с погодными явлениями.

На страницах этой книги я собираюсь аргументированно доказать, что подобное представление устарело и не соответствует реальному положению дел. Финансовые кризисы всех видов (от краткосрочных потрясений, таких как молниеносное падение, и до глобальных экономических кризисов) имеют много общего с природными бурями, с той лишь разницей, что возникают они в социально-экономической сфере. Как и в случае с атмосферными ураганами, понимание сути процессов, происходящих в них, возможно лишь при выявлении результатов воздействия положительной обратной связи и нестабильности, которые приводят к быстрым и удивительным изменениям. Эти результаты воздействия положительной обратной связи являются наиболее важными факторами для всех рынков; они вовсе не носят исключительный характер. Я также утверждаю, что нестабильность, вызываемая положительной обратной связью, затрагивает почти все во Вселенной, от сверхновых звезд, планетарных экосистем и земного климата до движения земной коры и от проходящего через интернет электронного трафика до роста городов.

Мы никогда не придем к пониманию экономики и рынков, если не откажемся от идеи, согласно которой они, в отличие от почти всех остальных существующих в мире сложных систем, являются стабильными по своей сути и в них не могут происходить такие изменчивые процессы, какие мы наблюдаем в атмосфере. Нам пора приступить к изучению социально-экономических погодных явлений, классифицировать виды «экономических бурь» и научиться либо предотвращать их, либо защищаться от их последствий. Инструменты, которые необходимы мне для проведения таких исследований – или, по крайней мере, для обеспечения хорошего старта, – уже разработаны в других областях науки, прежде всего в физике, и вполне доступны. Идея «физики финансов» выглядит отнюдь не странной, а совершенно естественной, возможно, даже неизбежной.