Теории ценообразования акций

В гл. 10 мы познакомились с фундаментальным анализом, который связывает изменение цены акций с прибылью компаний-эмитентов. Ожидание изменений прибыли провоцирует изменение цен акций. Согласно данной теории благоразумный инвестор изучает фундаментальные показатели компании с учетом их влияния на будущую прибыль. Если ожидается, что прибыль будет расти, то цена акции повышается в преддверии будущих изменений уровня прибыли. Основное допущение здесь состоит в том, что, покупая и продавая акции в ожидании изменения уровня прибыли, инвесторы смогут увеличить свои доходы. Другими словами, будет слишком поздно покупать акции после того, как объявлено об увеличении прибыли компаний, или продавать акции после снижения прибыли, поскольку цена акции уже отреагировала на эту новость. Тем не менее, если ожидается, что прибыль будет расти, инвесторы будут продолжать покупки.

Фундаментальный аналитик обращает внимание на финансовые характеристики различных акций, чтобы выбрать недооцененные акции. Если рыночная цена акции ниже ее внутренней стоимости (ожидаемой прибыли, умноженной на коэффициент «цена/прибыль»), то акция считается недооцененной. Если рыночная цена выше внутренней стоимости, то акция переоценена. Далее, если согласно этой теории фондовые рынки признаются неэффективными, это дает возможность получить высокий доход за счет недооцененных бумаг.

Каковы же возможные причины того, что фундаментальный анализ может не сработать? Бертон Малкиел, профессор экономики Принстонского университета, называет в своей книге «Случайное блуждание по Уолл-стрит» (1990, с. 124) следующие три причины:

1) информация, которую собрал аналитик, может быть некорректна или основана на неверных допущениях. Аналитик может излишне оптимистично относиться к предположениям о будущих продажах, ограничении издержек и уровне прибыли, которые могут в действительности не подтвердиться;

2) аналитик может пропустить нужный ценовой уровень. Аналитики могут соглашаться с тем, что акция может вырасти на определенную величину, но при этом ошибаться с ее точной ценой. Например, некоторые аналитики согласны, что Pfizer увеличит продажи в будущем за счет сбыта новых лекарств, которые будут продолжать поставляться на рынок, однако их предположения относительно будущей цены акций этой компании могут быть ошибочны;

3) рынок может оценивать акции иначе, чем аналитик. Например, на данный момент акции Cisco торгуются с коэффициентом P/E, равным 26, при темпах роста около 11 %. Рынок может рассматривать эту акцию как переоцененную, даже если аналитик по-прежнему настаивает на своей оценке. Вместо того чтобы расти в цене, акции Cisco падают, при этом очень высокое значение коэффициента P/E снижается.

Фундаментальный анализ работает не всегда, а его выводы не раз опровергались гипотезой эффективного рынка (она будет рассмотрена в этой главе далее).

Так как у вас нет убедительных доказательств того, что на коротком временно́м горизонте цены акций всегда будут двигаться в том же направлении, что и прибыль, то вы не сможете рассчитывать на корректные прогнозы изменения цен. Более того, различные условия и факторы, выходящие за рамки фундаментальных показателей, также влияют на цены.

В гл. 11 проанализированы технические факторы, которые, в отличие от фундаментальных, влияют на цены, отражая ситуацию на рынке. Технический анализ не рассматривает прибыль и дивиденды компании или экономические факторы, такие как процентные ставки, в качестве причины изменения цен акций. Вместо этого внимание технического аналитика приковано к историческим ценам, ценовым фигурам и объемам биржевых торгов. Строя графики на основе динамики цен и объемов торгов, имевших место в прошлом, технические аналитики прогнозируют будущую динамику цен. Они считают, что прошлые ценовые фигуры будут повторяться, и на этой основе строят свои рекомендации по покупке и продаже. Технический анализ не находит серьезной поддержки в научной литературе по теме инвестиций. Научный мир не принял технический анализ, более того, сторонники гипотезы эффективного рынка всегда с пренебрежением относились к техническому анализу.

Как уже отмечалось, два метода выбора акций, используемые инвестиционным сообществом Уолл-стрит, а именно фундаментальный и технический анализ, имеют свои ограничения. А ученые предлагают собственные теории и продвигают их в попытке объяснить, что стоит за динамикой цен акций. Итак, повторим еще раз: фундаментальные аналитики с Уолл-стрит считают, что мелкие инвесторы пропадут без их рекомендаций и инвесторы всегда проигрывают аналитикам по доходности. Ученые выступают с рядом своих теорий распространения информации и ее влияния на цены на акции:

• при случайном получении информации портфель, составленный случайно, сработает не хуже, чем портфель акций, тщательно отобранных аналитиками;

• если имеет место эффективное распространение информации об акциях, то цены акций всегда будут справедливыми;

• согласно модели оценки капитальных активов (CAPM) ожидаемая доходность ценной бумаги непосредственно связана с ее коэффициентом бета (отражающим зависимость доходности акции с доходностью рыночного индекса);

• информация на фондовом рынке распространяется неэффективно, поэтому акции с низким коэффициентом балансовой стоимости показывают большую доходность, чем акции с высоким коэффициентом.

В данной главе эти теории рассмотрены подробно. Имея представление о различных теориях ценообразования акций, вы будете лучше подготовлены к тому, чтобы сформулировать собственную инвестиционную стратегию и составить свой портфель.