Войти в систему
Войти с помощью соц. сетей:
Если бы люди не ошибались так часто, мы бы не были так богаты.
В Омаху (Северная Каролина) на ежегодное собрание Berkshire, где заодно отмечалось 50-летие компании, съехалось более 40 000 человек.
Здесь держали слово Уоррен Баффет (84 года) и Чарли Мангер (91 год). Эти два суперинвестора отвечали на вопросы аудитории и высказывали свое мнение практически обо всем. Berkshire Hathaway — это обязательный предмет изучения для любого инвестора независимо от того, что вы думаете об Уоррене Баффете как о человеке.
Акции компании выросли более чем в 18 000 раз — это означает, что $10 000, вложенные в 1965 году, через полвека превратились в невероятные $180 млн.
О том, как старому зануде удалось это сделать, написана целая мини-библиотека. Последняя из книг — «Философия инвестирования Уоррена Баффета» Елены Чирковой (М.: Альпина Бизнес Букс, 2008).
Книга Чирковой примечательна тем, что написана на русском языке и опубликована в России, где стала бестселлером. Чиркова — доцент школы финансов в Москве.
Про Баффета трудно написать что-либо новое, но она отлично справилась с одним ключевым моментом, который многие упускают из виду. Это использование компанией Berkshire заемных средств.
«Размер кредитного плеча в структуре капитала Berkshire в среднем составлял 37,5% от общего капитала», — пишет Чиркова. Это удивило бы большинство людей.
Такое кредитное плечо возникло из страховых денег. Баффет владел и до сих пор владеет страховыми компаниями. Это большая часть бизнеса Berkshire. Как страховщик вы собираете страховые взносы, а позже выплачиваете страховые возмещения. В промежутке вы инвестируете эти деньги. Любая прибыль, которую вы получаете, остается у вас.
И если полученные взносы превышают сумму выплаченных страховых возмещений, разницу вы тоже оставляете себе. Это называется андеррайтинговой прибылью.
Все знают эту часть истории: Баффет инвестировал свободные деньги. Но люди могут не знать, насколько дешевым стал этот источник средств с течением времени. Если выразить это в двух словах: Баффет постоянно занимал деньги по ставкам ниже, чем даже правительство США.
Как такое возможно? Если взносы превышают выплаты, то Баффет фактически занимал деньги под отрицательную процентную ставку. Он брал взносы. Инвестировал их. Оставлял себе всю прибыль. А когда он возвращал деньги (выплачивая страховые возмещения), то часто возвращал меньше, чем занимал.
Согласно одному исследованию, начиная с 1965 года у Berkshire была отрицательная стоимость заимствования в 29 из 47 лет. Чиркова ссылается на другое исследование, согласно которому стоимость заимствований Berkshire составляла в среднем 2,2% — примерно на три пункта ниже, чем доходность казначейских векселей за тот же период.
В этом и кроется ключ к успеху Berkshire. Трудно не добиться успеха, когда почти 40% вашего капитала практически бесплатны. Это не означает, что страхование — легкий путь к богатству. Berkshire с умом подходила к тому, какие страховые риски она принимала. Когда риск и вознаграждение выходили из равновесия, ей приходилось снижать активность — что она часто делала и продолжает делать.
Например, посмотрите на National Indemnity. Это старейшая дочерняя компания Berkshire. В 1986 году NI принесла $366 млн взносов. Но с 1989 по 2000 год она ни разу не собирала более 100 млн.
Как пишет Чиркова, «снижение доходов в период 1986–1999 годов произошло не из-за отсутствия шансов для роста. Berkshire могла бы собрать много миллиардов долларов страховых премий, если бы была готова снизить цены. Однако компания устанавливала цены на свои полисы с мыслью о прибыли, а не о конкуренции с другими страховщиками. Berkshire никогда не бросала клиентов. Это клиенты бросали Berkshire».
Когда появилась возможность, NI проявила себя. В 2003 и 2004 годах она принесла более $600 млн премий в год.
Я не могу не обратить ваше внимание, как трудно было бы «нормальной» страховой компании действовать подобным образом. Публичные акционеры наверняка требовали бы расправы над руководством. «Этот бизнес не растет уже много лет!»
Как сказал Чарли Мангер, вице-председатель Berkshire, в последнем ежегодном письме, «выдающиеся итоги Berkshire в страховании не возникли сами собой. Обычно бизнес по страхованию от несчастных случаев дает посредственные результаты, даже если им очень хорошо управляют. И от таких результатов мало толку».
Итак, подводя итог, можно выделить три ключевых момента.
Я удивляюсь, почему больше людей не пытаются подражать Berkshire. Кажется, притом что компания так успешна и известна, должно быть больше фирм, использующих плавающие страховые деньги, как это делал Баффет. Большинство страховщиков просто вкладывают свои средства в облигации и пытаются конкурировать с другими страховщиками по ставкам.
Это правда, что Уоррен Баффет — только один. Правда и то, что удача здесь, как и везде, играет свою роль. Даже Мангер признает: успех Berkshire был настолько грандиозным, что он сомневается, что сам Баффет смог бы его воссоздать, если бы ему вернули молодость и меньшую базу капитала.
Несмотря на это, Мангер пишет: «Я считаю, что версии системы Berkshire следует чаще пробовать в других местах».
Я тоже так считаю. Доход в $18 000 — это возмутительно. Это поражает воображение. Возможно, никто никогда не сравнится с ним. Но что с того? Как насчет всего лишь стократного дохода? Шаблон уже есть.
Теперь, когда мы проанализировали золотой стандарт инвестирования, давайте спросим, возможно ли существование других Berkshire Hathaway? Давайте рассмотрим холдинговую компанию.
Публично торгуемая инвестиционная холдинговая компания — это компания, в которой руководство имеет широкую свободу инвестирования по своему усмотрению. Они могут инвестировать в фирмы, принадлежащие им в рамках холдинговой компании. Или в сторонние фирмы. В государственные или частные компании. И даже в разные отрасли.
Лучшим примером в своем классе является, конечно, пресловутая Berkshire Hathaway Уоррена Баффета. Она владеет публично торгуемыми акциями, такими как Coca-Cola и IBM. Но она также владеет целыми компаниями, такими как GEICO и See’s Candies. Компания работает в самых разных отраслях — от страхования до розничной торговли.
Berkshire Hathaway — это образцовая инвестиционная холдинговая компания. С 1965 года она ежегодно увеличивала стоимость почти на 20% (что привело к росту стоимости акций в 18 000 раз). Есть и другие, некоторые из них мы уже упоминали: Leucadia National, Loews Corp., Brookfield Asset Management и Fairfax Financial Holdings. Это самые известные из них, с длинным послужным списком, в течение десятилетий обгоняющие рынок и приумножающие деньги год за годом.
Вам бы повезло, если бы 20 или 30 лет назад вы вложили свои деньги в любую из них и оставили их там. Сейчас мы все знаем эти имена. Но как насчет того, чтобы найти следующее поколение великих холдинговых компаний? Как насчет того, чтобы найти несколько Berkshire Hathaway следующих 20 или 30 лет?
Вот это захватывающий проект!
Недавно я разговаривал с управляющим Тоддом Питерсом из Lyndhurst Alliance, который посвятил себя именно такому проекту. Он уже определил 113 кандидатов. И создал портфельную стратегию, в которую вы можете инвестировать вместе с ним.
Я хочу поделиться с вами заметками из моего разговора с Тоддом и результатами исследования, которыми он поделился со мной.
«Сейчас я пытаюсь, — сказал Тодд, — найти не слишком большие и известные группы, способные, по моему мнению, к саморазвитию или заключению сделок, в результате которых через 30 лет мы оглянемся назад и увидим доходность, аналогичную Berkshire Hathaway».
В течение двух десятилетий Тодд изучал управляющих деньгами, работая консультантом. Руководители холдинговых компаний, по сути, являются управляющими деньгами со структурными преимуществами в способах инвестирования. У них есть постоянный капитал (в отличие, скажем, от менеджера взаимного фонда, который должен иметь дело с непрерывным притоком и оттоком средств). Холдинговые компании также строят бизнес, а не просто покупают и продают акции. Это то, что действительно интересует Тодда.
Он с энтузиазмом и страстью относится к своему предмету. Для него это не просто работа или маркетинговый трюк. Он знает историю холдинговых компаний и изучает их со всей тщательностью. Тодд назвал свой портфель, ориентированный на холдинговые компании, портфелем Райана в честь финансиста Томаса Форчуна Райана (1851–1928).
Райан считается создателем первой в США холдинговой компании Metropolitan Traction Co. Его история — это восхождение из грязи в князи. Райан родился в бедности, однако к концу жизни он владел десятым по размеру состоянием в стране, оцениваемым в $200 млн.
«Я провожу свободное время, изучая финансистов 1860–1920-х годов, — признается Тодд. Когда он приезжает в новый город, то любит посещать исторические особняки, чтобы увидеть, кто сделал этот город богаче. — Я начал изучать этих ребят, когда был подростком. Я знал все о Вандербильтах, Рокфеллерах и Карнеги. Но сейчас я ищу людей второго, третьего и четвертого эшелона, которые не так известны. И некоторые из них, на мой взгляд, могут поделиться самыми невероятными историями».
Не все эти истории заканчиваются хорошо. Некоторые из найденных людей заработали кучу денег — и потеряли не меньше. Так что, изучая их, вы извлечете массу уроков. Исторически, говорит Тодд, было пять человек или групп, которых он считает вдохновителями холдинговых компаний. Райан был первым в хронологическом порядке. За ним последовали братья Ван Сверинген из Кливленда. Они владели наибольшим количеством миль железнодорожных путей в стране, потерпели крах во время Великой депрессии, и их холдинговая компания в итоге превратилась в Alleghany — еще один образцовый на сегодня холдинг.
Следующим был канадский финансист Айзек Уолтон Киллам. В 1955 году он умер самым богатым человеком Канады. Четвертыми были братья Бронфман, которых выгнали из Seagram. Их холдинговая компания Edper купила Brascan, которая в итоге стала Brookfield Asset Management. (В 80-х годах Edper контролировала 15% фондовой биржи Торонто.) И завершает пятерку Альберт Фрер, самый богатый человек в Бельгии, контролирующий холдинговую компанию Groupe Bruxelles Lambert.
«Эти пять групп сыграли важную роль в формировании моего мнения о холдинговых компаниях, — сказал Тодд. — Они охватывают период с 1880-х годов до сегодняшнего дня». Он считает подобный экскурс в историю полезным, поскольку он показывает, что хорошие холдинговые компании являются строителями бизнеса.
Он отмечает, что создание реального богатства — «не богатства полетов первым классом, а богатства библиотек, названных в вашу честь», — происходит благодаря развитию бизнеса, владению и управлению бизнесом и долгосрочным обязательствам. «И это то, что я вижу во всех фирмах вроде Brookfield, Loews или Leucadia».
Тодд всерьез занялся составлением собственного списка холдинговых компаний в 2000 году, когда впервые узнал о деятельности Альберта Фрера. Рынок оценивал Groupe Bruxelles Lambert (GBL) только на основании ее публичных акций. Но она владела 25%-й долей в немецкой медиакомпании Bertelsmann, которая в то время была частной. Если бы Bertelsmann стала публичной, то GBL сразу оказалась бы втрое больше. Из-за множества пакетов акций такие компании могут быть сложными для анализа. Они не укладываются в простые рамки Уолл-стрит и в основном остаются без внимания. Иногда это позволяет купить их акции задешево.
Заинтригованный Тодд начал искать другие имена, подобные Groupe Bruxelles Lambert. На протяжении многих лет он добавлял в свою базу данных каждую обнаруженную статью о группе компаний или холдинге. В 2007 году он серьезно задумался, как эта идея может работать в качестве самостоятельной инвестиционной стратегии. К тому времени в его списке накопилось около 50 названий. Тодд до сих пор добавляет новые по мере их обнаружения. Сейчас их 113. Характеристики этой группы небезынтересны.
«18 компаний базируются в Северной Америке, 12 — в США, — пояснял он тогда. — Львиная доля находится за пределами США». Он сказал, что не инвестирует в американские акции, если только они не окажутся экстремально дешевыми в результате какого-нибудь непредвиденного события. Поэтому портфель Райана с самого начала стал международным. В него вошли шведская AB Kinnevik, французская Bolloré Group, канадская Dundee Corp. и гонконгская First Pacific Co.
Тодд любит пограничные рынки. Но он не готов входить в холдинговую компанию, находящуюся, скажем, в Казахстане, даже если верит в этот рынок. Он предпочел бы владеть акциями в холдингах, базирующихся на развитых рынках, которые ведут бизнес на пограничных и развивающихся рынках. Таким образом, по крайней мере на уровне холдинговой компании, он получает преимущества зрелого рынка капитала с легко доступными финансовыми показателями, раскрытием информации и прочими удобствами.
Инвестиционная философия Тодда соответствует многим темам этой книги. Например, он стремится покупать акции холдинговых компаний дешевле суммы стоимости их частей. Он также обращает внимание на наличие у инсайдеров крупных пакетов акций и на владельцев-операторов, предпочитает крепкие балансы и низкий уровень долга. Список можно продолжать. Как доказывает Berkshire Hathaway, структура холдинговой компании может давать 100-кратную доходность и даже превосходить ее.
Войти с помощью соц. сетей: