Войти в систему
Войти с помощью соц. сетей:
Анализируя свою карьеру в качестве специалиста по отбору акций, я неизменно останавливаюсь на ряде событий и том влиянии, которое они оказали на рынок. Мои воспоминания восходят к победе Кеннеди на президентских выборах 1960 г. Еще в шестнадцать лет я слышал, что приход демократов к власти негативно отражается на фондовом рынке. Поэтому небольшой рост рынка на следующий после выборов день, 9 ноября 1960 г., немало меня удивил.
Во время Карибского ракетного кризиса и морской блокады Кубы (единственный случай, когда Америка реально находилась на грани ядерной войны) я боялся за собственную судьбу, судьбу моей семьи и страны. Однако фондовый рынок отреагировал на эту угрозу менее чем 3%-ным снижением. Спустя семь месяцев, когда президент Кеннеди жестко раскритиковал U.S. Steel и заставил отрасль вернуть цены на сталь к прежнему уровню, я ничего не опасался, но акции ответили сильнейшим падением — на 7%. Меня поразило то, что угроза ядерного уничтожения тревожила Уолл-стрит меньше, чем вмешательство президента в бизнес.
22 ноября 1963 г., когда я сдавал экзамен в Бостонском колледже, студенческий городок потрясло известие об убийстве Кеннеди. Вместе со своими однокашниками я молился в часовне Св. Марии. На следующий день газеты сообщили, что фондовый рынок упал менее чем на 3%, хотя торги приостановили, как только новость об убийстве официально подтвердилась. Спустя три дня рынок восстановился и пошел на подъем.
В апреле 1968 г., когда президент Джонсон заявил, что не собирается баллотироваться на второй срок, прекращает бомбардировки в Юго-Восточной Азии и выступает за мирные переговоры, фондовый рынок поднялся на 21/2%.
В 1970-х гг. я полностью посвятил себя работе с акциями в Fidelity. За это время следующие значительные события отразились на фондовом рынке: введение контроля над уровнем цен президентом Никсоном (рынок поднялся на 3%); уход президента Никсона в отставку (рынок упал на 1%) (Никсон однажды заявил, что если бы не был президентом, то покупал бы акции, а один острослов с Уолл-стрит продолжил, что если бы Никсон не был президентом, то он тоже покупал бы акции); представление президентом Фордом программы борьбы с инфляцией (рынок поднялся на 4,6%); победа IBM в крупном антимонопольном деле (рынок поднялся на 3,3%); начало Войны Судного дня (рынок незначительно вырос). Из пяти десятилетий, начиная с 1930-х, 1970-е гг. оказались самым неблагоприятными для фондового рынка, хотя все крупные дневные изменения (перечисленные выше) были позитивными.
Наиболее долговременные последствия имело событие, случившееся 19 октября 1973 г. (еще одно «счастливое» 19 октября). В этот день ОПЕК ввела нефтяное эмбарго, в результате чего фондовый рынок понизился на 16% за три месяца и на 39% за двенадцать месяцев. Примечательно, что рынок не оценил значимости эмбарго в момент его введения, он даже поднялся на 4 пункта, а в последующие пять торговых сессий — еще на 14 пунктов, но потом начал стремительно падать. Это свидетельствует о том, что фондовый рынок, как и отдельные акции, в краткосрочной перспективе может изменяться в направлении, противоположном движению фундаментальных показателей (в случае с эмбарго мы получили рост цен на бензин и газ, галопирующую инфляцию и резкий рост процентных ставок).
1980-е гг. принесли нам больше исключительных взлетов и падений, чем все предыдущие десятилетия. В целом, однако, большинство из них не имело значительных последствий. С точки зрения значимости для долгосрочных инвесторов я оцениваю падение рынка на 508 пунктов в октябре 1987 г. намного ниже встречи министров экономики 22 сентября 1985 г. Она произошла в рамках саммита «Большой семерки», на котором крупнейшие промышленно развитые страны договорились о координировании экономической политики и ослаблении доллара. После объявления этого решения рынок вырос на 36% за шесть месяцев. Компании, которым низкий курс доллара был выгоден, оказались в наиболее выгодном положении — в последующие два года их акции удвоились и утроились в цене. Во время Войны Судного дня и саммита «Большой семерки», как и 19 октября 1987 г., я находился в Европе, но только не играл в гольф, а знакомился с компаниями.
Я хорошо помню процессы и тенденции тех времен. Волна слияний 1960-х гг. привела к диверсификции многих крупных компаний и поставила их на грань банкротства. На восстановление потребовалось пятнадцать лет. Некоторым так и не удалось выкарабкаться, но другие, например Gulf and Western, ITT и Ogden, стали компаниями, выходящими из кризиса.
В 1970-х гг. голубые фишки пользовались бешеным спросом. Акции этих компаний называли «великолепной полусотней» и бумагами «одного решения»: считалось, что инвестор мог купить их и держать вечно. За непродолжительным успехом этих переоцененных бумаг последовал сильнейший рыночный спад 1973–1974 гг. (в 1973 г. Dow Jones пробил уровень в 1050 пунктов и вернулся к 578 пунктам в декабре 1974 г.), в результате которого голубые фишки потеряли от 50 до 90% стоимости.
Период популярности мелких технологических фирм (середина 1982 г. — середина 1983 г.) завершился очередным обвалом — акции, которые считались надежными, понизились на 60–98%. Маленькое может быть красивым, но оно не обязательно прибыльно.
В результате подъема японского рынка в период с 1966 по 1988 г. индекс Nikkei вырос в семнадцать раз, в то время как Dow Jones всего лишь удвоился. Суммарная рыночная стоимость акций японских компаний превысила стоимость акций компаний США в апреле 1987 г., и разрыв только увеличивался. У японцев своеобразный способ анализа акций, и мне он малопонятен. Всякий раз, изучая их компании, я прихожу к выводу, что их акции сильно переоценены, но они, тем не менее, продолжают расти.
В наши дни из-за изменений в графике торговых сессий все труднее уделять внимание фундаментальным показателям и отводить глаза от терминала системы Quotron. В течение восьмидесяти лет (до 1952 г.) Нью-Йоркская фондовая биржа открывалась в 10.00 и закрывалась в 15.00 — так, чтобы результаты торгов попадали в дневные газеты, а инвесторы могли проверить свои акции по дороге домой. В 1952 г. отменили субботние торги, а закрытие в будни перенесли на 15.30. В 1985 г. торги стали начинаться в 9.30 и закрываться в 16.00. Лично я предпочел бы более короткий торговый день. Это позволило бы посвящать больше времени анализу компаний или хотя бы посещению музеев. И то, и другое намного полезнее наблюдения за взлетами и падениями курсов.
В 1960-х гг. роль институциональных инвесторов на фондовом рынке была невелика, а в 1980-е гг. они заняли на нем доминирующее положение.
Изменился юридический статус крупных брокерских фирм. Если раньше это были товарищества, в которых каждый партнер нес полную ответственность, то теперь они превратились в корпорации с ограниченной ответственностью. Изменение должно было укрепить брокерские фирмы, позволить им привлекать капитал путем продажи акций широкой публике. Однако, на мой взгляд, результат получился в целом отрицательный.
Развитие внебиржевой торговли привело к тому, что акции мелких компаний, которые некогда торговались с использованием малопонятных «розовых листков» по неизвестно откуда взявшимся ценам, стали торговаться на надежном и эффективном компьютеризированном рынке.
Сегодня внимание публики приковано к меняющимся ежеминутно финансовым новостям, которых двадцать лет назад практически не было на телевидении. Ошеломляющий успех передачи Луиса Рукейсера Wall Street Week с момента ее дебюта 20 ноября 1970 г. доказал, что из финансовых новостей вполне можно сделать популярное шоу. Пример Рукейсера подтолкнул телевизионные каналы к расширению финансовых программ и в итоге к созданию канала Financial News Network, который принес информационную ленту с курсами акций в миллионы американских домов. Инвесторы-любители могут следить за своими акциями круглые сутки. Все, что отличает Хаундстуса от профессионального трейдера, это лишь 15-минутное запаздывание информации о ценах на акции.
Нас захлестнул шквал информации о взлетах и падениях налоговых оазисов, о сельскохозяйственных угодьях, о нефтяных скважинах, о буровых вышках, баржах, домах с низкой арендной платой, кладбищах, кинофильмах, торговых центрах, спортивных командах, лизинге компьютеров и всего прочего, что можно купить, профинансировать или арендовать.
Появились группы по слияниям и поглощениям, а также другие группы по выкупу, которые готовы профинансировать 20-миллиардные сделки. Кроме национальных групп (Kohlberg, Kravis, and Roberts; Kelso; Coniston Partners; Odyssey Partners; Wesray) за активами компаний охотятся европейские фирмы и группы (Hanson Trust, Imperial Chemical, Electrolux, Unilever, Nestlé и т.д.), а также индивидуальные рейдеры с огромными финансовыми ресурсами (Дэвид Мердок, Дональд Трамп, Сэм Хайман, Пол Билцериан, братья Басс, Райхманны, Хафты, Руперт Мердок, Бун Пикенс, Карл Айкан, Ашер Эдельман и др.).
Выкуп с использованием заемных средств (привлекаемых через банки или выпуски бросовых облигаций) позволяет аутсайдерам или менеджерам превращать публичные компании или их подразделения в частные.
Бросовые облигации, изобретенные Drexel Burnham Lambert, пользуются сегодня феноменальной популярностью.
Фьючерсы и опционы, особенно на фондовые индексы, позволяют программным трейдерам массированно покупать и продавать акции на обычных фондовых рынках, а затем переводить свои позиции на фьючерсные рынки ради незначительного увеличения прибыли.
На фоне всей этой суеты SS Kresge, отживающий свой век продавец всякой мелочи, применяет формулу Kmart, и за десять лет его акции вырастают в 40 раз. Masco создает шаровой кран, ее акции поднимаются в 1000 раз и становятся лучшими за сорок лет. Кто мог ожидать такого результата от производителя водопроводных кранов? Успешные быстро растущие компании становятся десятикратниками, компании, растущие на слухах, — банкротами, а инвесторы после распада ATT получают Baby Bells и за четыре года удваивают свои вложения.
Если бы меня спросили, какое событие имело наибольшее значение для фондового рынка, я бы назвал распад ATT (он коснулся 2,96 млн акционеров), а крах в октябре 1987 г. не включил бы и в первую тройку.
В последнее время высказывается немало мнений относительно изменения ситуации.
Говорят, что у мелкого инвестора нет никаких шансов на выигрыш в нынешних условиях и ему лучше всего выйти из игры. «Вы бы стали строить дом в сейсмически опасной зоне?» — вопрошает какой-нибудь советчик. Но дело в том, что сейсмическая активность проявляется не под вашим домом, а под агентством недвижимости.
Мелкие инвесторы могут работать на любом рынке, лишь бы товар, с которым они имеют дело, был хорошим. Если кому и надо беспокоиться, то только профессиональным инвесторам. В конце концов, октябрьский обвал принес убытки тем, кто их реализовал. Среди них были не долгосрочные инвесторы, а игроки на марже, арбитражеры, опционные трейдеры и портфельные менеджеры, чьи компьютеры выдали сигнал «продавать». Продавцы, уподобились коту, испугавшемуся своего отражения в зеркале.
Говорят, что эра профессионального менеджмента привнесла на фондовый рынок новые технологии, рассудительность и интеллект. Сегодняшним шоу правят 50 000 специалистов, которые, как и 50 000 французов, ошибаться просто не могут.
Я бы сказал, что эти 50 000 специалистов действительно правы, но только в отношении 20% типичных движений цены. Именно их изучают на Уолл-стрит, выставляют на всеобщее обозрение и используют как ориентир, сохраняя готовность к выходу в любой момент. Главная идея — получить быструю прибыль и выскользнуть в дверь.
Мелким инвесторам не нужно тягаться с этой толпой. Они могут спокойно входить, когда толпа бежит к выходу, и выходить, когда она входит. Ниже перечислены фавориты институциональных инвесторов в середине 1987 г., которые продавались по низкой цене десять месяцев спустя, несмотря на растущую прибыль компаний, хорошие перспективы и денежный поток. В компаниях ничего не изменилось, а институциональные инвесторы потеряли к ним интерес: Automatic Data Processing, Coca-Cola, Dunkin' Donuts, General Electric, Genuine Parts, Philip Morris, Primerica, Rite Aid, Squibb и Waste Management.
Говорят, что рост дневного объема торгов со 100 до 200 млн акций — большое достижение, что ликвидность рынка это хорошо.
Да, но только если мы не утонем в нем, а именно это сейчас и происходит. В прошлом году 87% акций в листинге Нью-Йоркской фондовой биржи перешло из рук в руки как минимум один раз. В начале 1960-х дневной объем торгов составлял 6–7 млн акций, а годовая оборачиваемость акций — 12%. В 1970-х гг. нормой стали 40–60 млн акций в день, а в 1980-х гг. — 100– 120 млн акций. Сегодня же, если дневной объем торгов не достиг 150 млн акций, то мы начинаем беспокоиться. Я, разумеется, тоже причастен к этому, поскольку покупаю и продаю каждый день. Однако мои победители — это акции, которые я держу три и даже четыре года.
Оборачиваемость акций подхлестнули популярные индексные фонды, покупающие и продающие миллиарды акций независимо от индивидуальных характеристик компаний, а также свитч-фонды, которые позволяют инвесторам переходить с фондового рынка на денежный и обратно без задержек и штрафов.
Скоро годовая оборачиваемость акций достигнет 100%. Если сегодня вторник, то я должен покупать General Motors! Да эти несчастные компании не знают, куда посылать годовые отчеты. В книге «В чем беда Уолл-стрит» (What's Wrong with Wall Street) написано, что ежегодно мы тратим 25–30 млрд долл. на обеспечение работы бирж и уплату комиссионных и вознаграждений за сделки с акциями, фьючерсами и опционами. Это означает, что мы тратим на переброску старых акций столько же, сколько привлекаем по новым выпускам. Однако главное предназначение акций как раз привлечение капитала для новых предприятий. В декабре же, когда торги заканчиваются, крупные портфели 50 000 специалистов выглядят почти так же, как и в прошлом январе.
Крупные инвесторы, пристрастившиеся к подобной практике, быстро превращаются в активных краткосрочных продавцов, которых так любят брокеры. Некоторые называют такой рынок арендным. Благоразумие сейчас на стороне инвесторов-любителей, а не профессиональных инвесторов. Широкая инвестиционная публика — утешающий и стабилизирующий фактор.
Легкомыслие, царящее в трастовых департаментах, на Уолл-стрит и в финансовых кругах Бостона, может подарить вам шанс. Дождитесь, когда акции, вышедшие из моды, станут дешевыми, и купите их.
Говорят, что обвал 19 октября — лишь одно из множества падений, произошедших в понедельник. Немало исследователей посвятили себя изучению эффекта понедельника. О нем твердили еще во времена моей учебы в Школе бизнеса Уортона.
В результате моих изысканий выяснилось следующее: с 1953 по 1984 г. фондовый рынок вырос всего на 919,6 пункта, а потерял в понедельники 1565 пунктов; в 1973 г. рост рынка составил 169 пунктов, а потери понедельников — 149; в 1974 г. суммарные потери достигли 235 пунктов, из них потери понедельников — 149; 1984 г. принес рост в 149 пунктов и потери в понедельники — 47; в 1987 г. рынок потерял в понедельники 483 пункта, а суммарный рост составил 42 пункта.
Если эффект понедельника существует, то я могу сказать почему. В течение двух выходных дней у инвесторов нет связи с компаниями. Прекращают действовать все основные источники финансовой информации, и шестьдесят часов людям остается занимать себя снижением и повышением курса иены, разливом Нила, неурожаем кофе в Бразилии, распространением пчел-убийц и другими ужасами и бедствиями из воскресных газет. По выходным многие также читают мрачные долгосрочные прогнозы экономистов.
Человека, который не позволяет себе поспать подольше и отвлечься от деловых новостей, за выходные одолевает такое беспокойство, что в понедельник утром он готов продать все свои акции. В этом, на мой взгляд, и есть причина эффекта понедельника. (В понедельник обычно удается позвонить в одну-две компании и убедиться, что они не обанкротились, поэтому все остальные дни недели акции растут.)
Говорят, что рыночная ситуация 1987–1988 гг. полностью повторяет ситуацию 1929–1930 гг. и мы стоим на пороге очередной Великой депрессии. Да, в 1987–1988 гг. рынок ведет себя почти так же, как и в 1929–1930 гг. Ну и что из этого следует? Если у нас и случится депрессия, то ее причиной, как и в прошлый раз, будет вовсе не обвал фондового рынка. В те годы акциями владел всего 1% американцев.
Прошлая депрессия была вызвана экономическим кризисом в стране, где 66% рабочей силы было занято в производстве, 22% — в сельском хозяйстве и где не было социального обеспечения, пособий по безработице, пенсионных планов, медицинского страхования, гарантированных студенческих кредитов и государственного страхования депозитов. В настоящее время на производстве заняты всего 27% работников, в сельском хозяйстве — лишь 3%, а сфера обслуживания, которая в 1930 г. составляла 12%, сегодня представляет 70% рабочей силы США. В отличие от 1930-х гг. сегодня у многих есть собственные дома, которые нередко являются чистым активом, растущим по мере роста стоимости недвижимости. Нынче в домохозяйствах в среднем два работающих, а не один, что создает экономический резерв, которого не было шестьдесят лет назад. Если случится депрессия, то она будет отличаться от прошлой!
По выходным и будням можно услышать, что страна разваливается на части. Наши деньги некогда ходили наравне с золотом, а сейчас превратились в пыль. Мы не способны победить в войне. Мы даже не можем выиграть золотую медаль в беге на коньках. Наши мозги уплывают за границу. Мы отдаем рабочие места корейцам. Мы пасуем перед японскими автопроизводителями. Мы проигрываем в баскетбол русским. Мы оставляем нефть Саудовской Аравии. Мы теряем лицо в Иране.
Каждый день я слышу, что крупные компании уходят с рынка. Это действительно так. Но вместо них появляются тысячи мелких компаний, создающих миллионы новых рабочих мест. Кроме того, во время рутинного посещения компаний я вижу, что далеко не все находятся в плохой форме. Некоторые получают реальные прибыли. Если мы утратили свою предприимчивость и работоспособность, то откуда эти массы людей, спешащих на работу в час пик?
Я видел сотни компаний, успешно снижающих издержки и повышающих свои результаты. На мой взгляд, многие из них находятся в гораздо лучшем состоянии, чем в 1960-е гг., когда инвесторы были настроены более оптимистично. Среди генеральных директоров все больше незаурядных и эффективных людей. Руководители и работники осознают необходимость соперничества.
Говорят, что нас погубит СПИД, засуха, инфляция, спад, дефицит бюджета, дефицит торгового баланса и слабый доллар. Чушь. Как бы нас не погубил сильный доллар. Говорят, что цены на недвижимость вот-вот рухнут. В прошлом месяце многих это беспокоило. В этом месяце нас волнует озоновый слой. Старая поговорка гласит, что фондовый рынок растет на волне тревог. Нынешняя волна тревог не только имеет внушительную высоту, но и вздымается выше день ото дня.
У меня есть свой аргумент против всеобщего убеждения в том, что нас погубит дефицит торгового баланса. Англия, оказывается, имела огромный внешнеторговый дефицит в течение 70 лет — и все это время процветала. К сожалению, в подобных аргументах смысла нет. К тому моменту, когда вы соберетесь его озвучить, все забудут о дефиците торгового баланса и начнут опасаться профицита торгового баланса.
Почему король Уолл-стрит всегда голый? Мы так жаждем видеть его именно таким, что всякий раз, когда он шествует в полном убранстве, нам кажется, что на нем ничего нет.
Говорят, что инвесторам следует радоваться, когда компанию поглощают рейдеры или выкупают менеджеры. Цена акций при этом порой мгновенно удваивается.
Когда солидную и процветающую компанию покупает рейдер, он обкрадывает именно акционеров. Возможно, сегодня сделка выглядит выгодной, но ради нее акционеры отказываются от участия в будущем росте. Инвесторы были счастливы продать акции Taco Bell, за которые Pepsi-Cola предложила 40 долл. Однако эта компания роста продолжала быстро расти. Сейчас ее акции с учетом прибылей могли бы стоить 150 долл. Предположим, компания начинает выходить из кризиса при цене акций 10 долл., а какой-нибудь толстосум скупает ее акции по 20 долл. Казалось бы, это удача. Однако выгоду от дальнейшего роста акций до 100 долл. получит только этот предприниматель. Недавние слияния и поглощения лишили нас целого ряда потенциальных десятикратников.
Говорят, что мы быстро превращаемся в нацию никчемных торговцев долгами, любителей капучино, отпусков и круассанов. Как это ни грустно, среди развитых стран в Америке самый низкий уровень сбережений. В определенной мере в этом повинно государство, которое не поощряет сбережения (высокие налоги на прирост капитала и дивиденды) и стимулирует заимствования (вычет процентов из налогооблагаемой базы). Индивидуальный пенсионный счет стал одним из наиболее выгодных изобретений десятилетия — наконец-то американцы получили возможность делать сбережения, не облагаемые налогом. Но что делает правительство? Оно отменяет налоговый вычет для всех, кроме лиц со скромным заработком.
Вместе с тем я с оптимизмом смотрю на Америку, американцев и инвестирование в целом. При инвестировании необходима глубокая вера в людей, капитализм, страну и будущее всеобщее процветание. До сих пор не случилось ничего такого, что заставило бы меня отказаться от этой веры.
Говорят, что японцы начинали с производства сувениров и бумажных зонтиков для украшения гавайских коктейлей, а мы — с производства автомобилей и телевизоров. Теперь они производят автомобили и телевизоры, а мы — сувениры и бумажные зонтики. Но если так, то в США должна существовать быстро растущая компания, выпускающая сувениры, на которую и следует обратить внимание. Не исключено, что она будет следующей Stop & Shop.
Войти с помощью соц. сетей: