Войти в систему
Войти с помощью соц. сетей:
Мы уже знаем, каким должен быть первый шаг к пенсионным накоплениям — это вступление в план и принятие решения о размере взноса. Теперь обратимся к не менее важной второй ступени — тому, как инвестировать сбережения.
В этом аспекте переход от фиксированных выплат к установленным взносам также дает работникам больше контроля, больше опций и больше ответственности в отношении накоплений. И хотя определить сумму взносов непросто, правильно составить инвестиционный портфель еще сложнее. Мы попробуем изложить информацию как можно понятнее. Просто поверьте на слово: в жизни все гораздо сложнее.
Первый вопрос, с которым сталкивается инвестор: какой суммой следует рисковать? Как правило, рискованные вложения, такие как акции, дают больший процент дохода, чем безопасные, например государственные облигации и депозитные счета. Выбор соотношения акций и облигаций (и, возможно, другого имущества вроде недвижимости) называется решением о распределении активов. Допустим, инвестор хочет вложить большую часть денег в рискованные фонды. Тогда повышается не только вероятный размер доходов, но и риски, то есть прибыль может быть меньше инвестиций. Норма сбережений некоторым образом соотносится с готовностью к риску. Тем, кто настаивает на внесении всех средств на депозитный счет со скромной процентной ставкой, стоит увеличить процент отчислений. В противном случае к выходу на пенсию средств может оказаться недостаточно.
Предположим, работник решил вложить 70% сбережений в акции и 30% в облигации. Этот выбор ставит много конкретных вопросов о способах инвестирования. Если деньги находятся на пенсионном счете, большинство не выбирают акции самостоятельно, а вкладывают деньги в паевые инвестиционные фонды. Последние в свою очередь различаются степенью риска и размером комиссии за услуги. Фонды бывают специализированными, например вкладывают только в компании определенной отрасли экономики или одной страны. Другие, напротив, предлагают широкий спектр инвестиционных проектов. Третьи применяют комплексный подход, сочетая акции и облигации. Нужно ли создавать свой вариант распределения активов или стоит довериться фонду? Помимо всего, некоторые компании предоставляют своим работникам возможность приобретать их собственные акции. Так ли необходимо владеть акциями работодателя?
Принять все решения — тяжелая работа, по крайней мере, если стараться все сделать правильно. Поэтому людям простительно допущение, что, однажды распределив активы, можно расслабиться и спокойно ждать чудесную пенсионную пору. Тем не менее периодически все решения приходится пересматривать. Инвестор, вложивший половину средств в акции и половину в облигации, может обнаружить, что акции взлетели и теперь составляют две трети портфеля. Нужно ли что-то предпринимать? Следует ли продавать акции, чтобы вернуться к распределению 50/50? Или, наоборот, покупать их, раз все идет так хорошо? У эконов проблем в такой ситуации не возникает, но гуманов легко сбить с толку. В инвестировании гуманы совершают все возможные ошибки. Они могли бы преуспеть, будь архитектура выбора инвестиций более удобной и простой.
Как решить, какую часть портфеля должны составлять акции? И знаете ли вы, сколько в них уже вложено? Конечно, акции всегда приносили большую прибыль, но какую именно?
Рассмотрим период с 1925 по 2005 год. Если бы вы вложили 1 доллар в краткосрочные казначейские векселя США (совершенно безопасные облигации, выпускаемые государством), то он превратился бы в 18 долларов с учетом годовой ставки 3,7%. На первый взгляд, неплохо. Но инфляция составляет 3% в год. Если вложить 1 доллар в долгосрочные казначейские облигации, то за этот срок получится 71 доллар с годовой процентной ставкой 5,5%. Уже гораздо лучше. Но, внеся ту же сумму в паевой инвестиционный фонд, владеющий акциями крупнейших американских компаний, например из списка S&P 500, вы заработали бы 2658 долларов со ставкой 10,4%. А инвестиции в широкий портфель, включающий ценные бумаги небольших компаний, могли бы оказаться еще удачнее. Акции дают большую прибыль, чем облигации, почти везде в мире. Порядок распределения вложений по выгодности в разных странах тоже примерно одинаковый.
Разница в доходе от казначейских краткосрочных векселей и от акций называется премией за риск вложения. Так компенсируется большая вероятность убытков. Казначейские векселя находятся под поручительством федерального правительства и по сути не предполагают никакого риска, в отличие от акций. И хотя средний уровень доходности последних — 10%, иногда они падали в цене не менее чем на 30%. Так, 19 октября 1987 года индексы акций в одночасье обрушились более чем на 20% во всем мире.
Какую часть портфеля экона составляли бы акции? Наверняка удалось бы найти компромисс между риском и доходностью, основанный на желаемом размере пенсии. То есть экон взвешивал бы на одной чаше весов вероятность стать, например, на 25% богаче, а на другой — риск на 15% обеднеть. Даже если бы гуману пришло в голову подойти к выбору портфеля таким образом, он не смог бы произвести необходимые расчеты. Решения гуманов отличаются от принятых эконами по двум признакам. Во-первых, это чрезмерное влияние кратковременных колебаний. Во-вторых, гуманы часто исходят из практических правил, основанных на методе проб и ошибок. Рассмотрим оба аспекта.
В мы упоминали, что гуманы ненавидят потери. Грубо говоря, они страдают от убытков в два раза больше, чем радуются прибыли. Рассмотрим поведение двух инвесторов, Винса и Рипа. Винс — фондовый брокер, и у него есть постоянный доступ к информации о стоимости всех вложений. В конце дня он по привычке запускает программу подсчета прибыли и убытков. Винс — гуман. В случае потери 5 тыс. долларов он чувствует себя несчастным почти настолько, насколько радовался в день, когда выиграл 10 тыс. Каковы впечатления Винса от вложений в акции? Одни переживания! Ежедневно их котировки падают и поднимаются, поэтому, если боль потери для вас ощутимее радости приобретения, инвестирование в акции станет ненавистным занятием.
А теперь сравним Винса с его другом и клиентом Рипом, выходцем из старинного рода ван Винклей. Во время посещения врача Рип узнал, что вскоре ему придется последовать давней семейной традиции и заснуть на двадцать лет. Доктор посоветовал ему позаботиться об удобной кровати и позвонить своему брокеру, чтобы убедиться, что его активы распределены должным образом. Как Рип отнесется к инвестированию в акции? Вполне спокойно! За двадцать лет они почти наверняка поднимутся в цене. В истории не было ни одного случая, когда бы за такой период снизилась реальная стоимость акций или облигации превзошли бы их по доходности. Поэтому Рип звонит Винсу, просит его вложить все деньги в акции и засыпает невинным сном младенца.
Мораль рассказа о Винсе и Рипе в том, что отношение инвестора к риску зависит от частоты, с которой он отслеживает свой портфель. Как советует Кенни Роджерс в известной песне «Игрок»: «Так не считай же деньги, пока игра ведется, / Для счета будет время, когда доигран кон» (песня The Gambler. Перевод К. Девулите. — Прим. ред.). Многие инвесторы пренебрегают этой рекомендацией и в результате вкладывают недостаточно средств в акции. Это, безусловно, ошибка. Если бы вкладчики обладали достоверной информацией о рисках долгосрочных акций и облигаций, например, в 20-летний период, они предпочли бы инвестировать в акции почти всё.
В последнее десятилетие XX века люди стали более активно инвестировать пенсионные накопления в акции: увеличились как процент годовых взносов, так и количество вложенных средств. Что послужило толчком для изменения поведения? Может быть, инвесторы, изучив финансовые и экономические журналы, выяснили, что доходность акций вот уже сто лет существенно выше, чем облигаций, и приняли решение вложить средства в них? Вряд ли. Есть второе, более правдоподобное объяснение. Вкладчики пришли к убеждению, что цены на акции всегда растут. Даже если они понизились, то это просто еще одна возможность для приобретения, и за спадом неизбежно последует подъем. Падение рынка в 2000–2002 годах позволило убедиться в верности второго предположения.
Проанализировать способность инвесторов к выбору времени для операций на рынке можно, проследив, как менялись со временем их решения по распределению активов, то есть какие доли портфеля отводились под акции в тот или иной момент. Но большинство почти никогда не перераспределяют портфель, за исключением случаев смены места работы, когда нужно заполнить бланки заново. Поэтому лучше судить о способе мышления инвесторов на основе решений новых работников. Мы располагаем данными компании Vanguard, администрирующей пенсионные программы с большим числом участников. В 1992 году новые работники вложили 58% сбережений в акции, а к 2000 году этот показатель поднялся до 74%. Но за следующие два года процент инвестиций в акции среди присоединившихся к пенсионному плану снизился до 54. Они запаздывали с выбором момента сделки. Медленно скупали акции, когда цены на них были высокими, и затем сбывали, когда цены падали.
Аналогично инвесторы ведут себя и при распределении средств между акциями. Некоторые планы позволяют участникам выбирать фонды, специализирующиеся на конкретной отрасли или секторе экономики. Есть данные по одному из таких планов, который предлагал работникам вариант инвестирования в технологический фонд. В 1998 году, в начале быстрого повышения курса акций технологических компаний, в них вложило средства только 12% работников. К 2000 году, на пике стоимости этих ценных бумаг, в них инвестировало уже 37%. После падения цен количество новых участников технологического фонда снизилось до 18% в 2001 году. Наиболее активно инвесторы вкладывали средства при максимальной стоимости акций и продавали ценные бумаги после снижения.
Даже самые искушенные инвесторы иногда бывают растеряны, принимая решение о способе вложения денег, и прибегают к простым правилам. Например, экономист и нобелевский лауреат Гарри Марковиц, один из основоположников современной портфельной теории, на вопрос о распределении средств его пенсионного счета ответил: «Мне следовало рассчитать прошлые ковариации классов активов и провести границу эффективности. Но я распределил свои накопления между облигациями и акциями 50 на 50».
Марковиц в этом не одинок. В середине 1980-х годов большинство работников сферы образования вступили в пенсионный план с фиксированными взносами, созданный компанией TIAA — CREF. В то время участникам программы были доступны только две опции: TIAA с инвестированием в ценные бумаги с фиксированной процентной ставкой, такие как облигации, и CREF с вложением денег в основном в акции. Более половины участников этого плана, в том числе профессора экономики, выбрали вариант 50 на 50. Так поступил и Санстейн. Он не изменил распределение до сих пор, несмотря на заверения его старого друга Талера в том, что в долгосрочной перспективе лучше ставить на CREF, а не на TIAA. Этот пункт в списке дел Санстейна стоит сразу за отменой журнальной подписки.
Конечно, само по себе равномерное распределение портфеля между акциями и облигациями не назовешь неразумным, но если первоначальное решение не пересматривается (или, в экономической терминологии, не «перебалансируется»), то со временем соотношение активов будет зависеть от уровня дохода на вложенные средства. Например, Санстейн инвестировал равные доли в TIAA и CREF более 25 лет назад. Теперь в CREF вложено более 60% его средств. Дело в том, что за время работы Санстейна преподавателем доходы по акциям существенно превысили прибыль от облигаций. Если бы он вложил в акции большую часть своих средств, сейчас финансовое положение нашего коллеги было бы намного лучше.
Стратегию Марковица можно рассматривать как пример диверсификации: «В случае сомнений — разделяйте». Не кладите все яйца в одну корзину. В общем идея диверсификации великолепна, но есть большая разница между рациональным и наивным использованием этого принципа. Частный случай применения этого практического правила — метод «1/n»: «Встретившись с опциями в количестве n, разделяйте активы равномерно между всеми». То есть в каждую корзину положите одинаковое количество яиц.
Наивная диверсификация начинается с детства. Это подтверждает эксперимент, проведенный Дэниэлом Ридом и Джорджем Левенштейном в канун Дня всех святых. В нем участвовали ребята, выпрашивающие сладости. Им предлагалось два варианта развития событий. В первом детям в каждом из двух соседних домов предлагали выбрать один шоколадный батончик из двух разновидностей (3 Musketeers и Milky Way). Во втором случае ребят приглашали в один дом, где им предстояло выбрать любые две шоколадки. Оба вида батончиков насыпали большими горками, чтобы дети не стеснялись взять два одинаковых. Результаты оказались очень разными. В доме с двумя видами шоколадок каждый ребенок взял две разные. И наоборот: только 48% детей выбрали различные батончики в двух домах.
При выборе двух разных шоколадок последствия минимальны (оба вида вкусные). Но наивная диверсификация инвестиций может заметным образом сказаться на действиях людей и на том, сколько они получат в итоге. Красноречивы результаты одного исследования. Работников университета спрашивали, куда бы они вложили свои пенсионные средства, если бы был выбор только из двух фондов. В первом случае один фонд инвестировал полностью в акции, а второй — в облигации. Большинство предпочли внести по половине средств в каждый. Так что в акции вложили 50% накоплений. Второй группе сообщили, что один фонд инвестирует только в акции. Другой «сбалансирован»: половина сбережений вкладывается в акции, а оставшиеся средства — в облигации. Выбрав только второй фонд, работники инвестировали бы 50% накоплений в акции. Вместо этого они поступили в соответствии с правилом «1/n» и разделили средства поровну между фондами. В итоге большая часть сбережений этой группы оказалась вложена в акции. Третьей группе предложили выбор между сбалансированным фондом и только облигациями. Нетрудно догадаться, как поступили работники.
Перечень фондов, предложенный в одном пенсионном плане, может серьезно повлиять на выбор участников. Чтобы это подтвердить, Бенарци и Талер изучили поведение участников пенсионных накопительных планов в 170 компаниях. Выяснилось: чем больше предлагалось фондов с вариантами инвестиций в акции, тем выше был процент вложенных в эти ценные бумаги денег участников.
Чтобы облегчить работникам распределение портфеля, в некоторых пенсионных программах предлагались фонды с ориентацией на «стиль жизни». Акции и облигации сочетались так, чтобы отвечать потребностям людей с разным уровнем толерантности к риску. Например, работодатель мог предоставить три фонда «стиля жизни»: консервативный, умеренный и агрессивный. Они уже диверсифицированы, поэтому работник мог выбрать один, соответствующий его отношению к риску. Некоторые фонды также корректируют распределение активов в зависимости от возраста участника.
Широкий спектр фондов — хорошая идея и представляет собой отличный набор стандартных опций при условии разумного размера взносов. Но, если одни из них объединены в группы и при этом перемешаны с другими, большинство не понимают, как поступить. Например, лишь немногие вкладывают все свои деньги в специализированные фонды, хотя именно для этого они предназначены. Представим, что несильно проголодавшийся человек приходит в ресторан, заказывает комплексный обед из пяти блюд и в придачу жареную утку и десерт. В одном исследовании изучалось поведение участников плана, который предлагал три фонда «стиля жизни» и шесть других (индексный, акций роста, облигационный и пр.). Любопытно, что работники, выбравшие консервативный фонд «стиля жизни», инвестировали в него только 31% средств, распределив 69% между остальными. Поскольку среди других фондов преобладали акционные, в результате такой диверсификации в акции вложили 77% накоплений. Участники собрали вполне агрессивный портфель, даже не подозревая об этом.
Благодаря улучшенной архитектуре выбора планы могут помочь участникам во многих аспектах. Значение подталкивания в последние годы возросло, поскольку в пенсионных программах заметно увеличилось количество опций и процесс принятия решений работниками усложнился.
В прошлом в большинстве планов с фиксированными взносами стандартные опции не предусматривались. Участникам, присоединившимся к плану, вручали список вариантов. Они в свою очередь распределяли деньги по собственному усмотрению между предложенными фондами. В стандартных опциях не было необходимости до введения автоматической регистрации. Ведь, если новый работник зачисляется в пенсионную программу по умолчанию, этому должен сопутствовать конкретный способ размещения активов. Традиционно компании выбирали в качестве стандартной опции самый консервативный вариант, как правило, депозитные счета денежного рынка.
Большинство специалистов считают вложение всех денег в депозитные счета чрезмерной мерой предосторожности. Сочетание низкой ставки дохода (едва превышающей инфляцию) и невысоких норм сбережений большинства работников — прямой путь к бедности на заслуженном отдыхе. Компании сделали этот выбор не из-за его преимуществ, а во избежание тяжб, которые могли бы возникнуть, если бы по умолчанию активы сотрудников распределялись более рискованно. В рациональном мире этот выбор оказался бы неразумным. Подталкивать людей к чересчур безопасному инвестированию (и следовательно, к крошечным доходам) так же безответственно, как и к слишком рискованному.
Но, к счастью, доступно много хороших стандартных опций. Одна из альтернатив — набор типовых портфелей с различающейся степенью риска. Мы упоминали, что некоторые спонсоры пенсионных фондов предлагают консервативный, умеренный и агрессивный портфели «стиля жизни». Все, что требуется от участника, — выбрать один, который лучшим образом отвечает его отношению к риску. Есть и другая стандартная опция — фонды с установленным сроком. В их названиях обычно содержится год, например 2030-й или 2040-й. Участник попросту выбирает тот, который соответствует ожидаемому времени выхода на пенсию. Руководители фондов с установленным сроком варьируют степень риска и перераспределяют портфель в пользу более консервативных вложений по мере приближения назначенного срока.
Некоторые компании сделали выбор портфеля автоматическим. Например, отдельные спонсоры пенсионных планов автоматически прикрепляют участников к фондам с установленным сроком, исходя из стандартного пенсионного возраста. Другие присваивают работникам управляемые счета. Обычно это портфели акций и облигаций, соотношение которых основано на возрасте участников и на другой информации о них.
План 401(k) открывает широкие возможности для принятия решений участниками с разным уровнем заинтересованности и осведомленности. Вот эта многообещающая схема в общих чертах. Новым участникам сообщают, что если они не желают продумывать собственный план инвестирования, то могут выбрать один из стандартных вариантов, составленных экспертами. Это может быть вышеупомянутый управляемый счет. Заинтересованным работникам на выбор предложат несколько инвестиционных фондов открытого типа со сбалансированным портфелем или жизненного цикла. При этом каждый, скорее всего, вложит все сбережения в один из них. Тем же, кто хотел бы принять непосредственное участие, будет предложен полный перечень паевых инвестиционных фондов. Так продвинутые инвесторы и те, кто считает себя таковым, получат возможность делать нестандартные вложения. Подобные пенсионные планы уже реализуются во многих компаниях.
Помочь тем, кто не в состоянии самостоятельно присоединиться к пенсионному плану, может автоматическое вступление. Его стоит объединить с программой «Копи больше завтра», чтобы люди могли приблизиться к адекватной норме сбережений. Тем, кто не инвестировал в фонд жизненного цикла, можно прибегнуть к автоматическому перебалансированию. Тогда распределение активов периодически будет подвергаться корректировке.
Большинство с трудом понимают, как числа вроде нормы сбережений, ожидаемой ставки дохода и волатильности повлияют на изменение их образа жизни в преклонном возрасте. Эти абстрактные величины можно объяснить, представив их в виде понятий, доступных любому. Например, нарисовать варианты жилищных условий, соответствующих разным уровням пенсионного дохода. В худшем случае это будет маленькая, захудалая квартирка, а при благоприятном раскладе — большой дом с бассейном. Эти наглядные примеры можно включить в обратную связь с информацией для участника о том, насколько успешно он продвигается к цели пенсионных накоплений. То есть в ежегодном отчете можно сообщить, что пока работнику светит только лачуга, но в случае немедленного повышения нормы сбережений или присоединения к программе «Копи больше завтра» он еще успеет накопить на дом с двумя спальнями.
Основная проблема со стимулами в этом контексте — возможный конфликт интересов работодателя и работника. Хорошим примером будут сложности, касающиеся акций компании. Закон о пенсионном обеспечении 1974 года и другие нормативные акты США уже потребовали от работодателей действовать в интересах работников. Выполнение этих правил нуждается в контроле.
Формирование инвестиционного портфеля и управление им в течение долгого периода времени — сложная задача. В большинстве компаний управлением активами занимаются целые команды сотрудников. Помимо этого, зачастую приглашаются внешние консультанты. Но индивидуальные участники обычно пытаются справиться с задачей самостоятельно или с помощью коллеги или родственника, пусть даже обладающего чутьем, но наверняка лишенного опыта. Результат близок к тому, чего можно ожидать при попытке сделать самому себе стрижку, — безобразие. Большинству нужна помощь. Поэтому хорошая архитектура выбора и правильно подобранные приемы подталкивания неоценимы.
Войти с помощью соц. сетей: