Толпа часто дает чувство безопасности. Трудно устоять перед эйфорией спекулятивного бума, когда все друзья и знакомые хвастают доходами от акций. История знает множество иррациональных спекулятивных лихорадок: от голландской тюльпаномании до американского интернетовского пузыря конца тысячелетия. Как-то спокойнее себя чувствуешь, когда покупаешь взаимные фонды, расхваливаемые в прессе. В конце концов разве это не мудро — владеть фондом, который, как всем известно, лучше всех закончил прошлый год?

К сожалению, на фондовом рынке прошлое не является предвестником будущего. Покупка самых доходных акций или фондов всегда обосновывается с позиции общепринятой точки зрения, но большинство в таких случаях обычно заблуждается. На самом деле зачастую бывает так, что фонд, имевший наихудшие показатели в прошлом периоде, становится чемпионом следующего. При анализе курсов акций и доходности взаимных фондов люди склонны верить кажущимся закономерностям. Но на рынке нет никаких закономерностей. Иллюзия правильности имеет чисто случайную природу. Канеман и его коллега, покойный Амос Тверски, обнаружили, что люди склонны выискивать закономерности где угодно, в том числе и в спорте.

Говоря о выдающихся достижениях баскетболиста, репортеры и зрители используют такие выражения, как «у Алана Иверсона точная рука» или «Джейсон Кидд настоящий снайпер». Игроки, тренеры и все участники процесса убеждены, если игрок сделал блестящий бросок или серию бросков, можно рассчитывать, что и следующий его бросок будет точно в корзину. На деле феномен «точной руки» является мифом.

Канеман и Тверски детально изучили все броски игроков баскетбольной команды Philadelphia 76ers за полтора сезона. Они обнаружили отсутствие положительной корреляции между результатами последовательных бросков. На самом деле оказалось, что после удачного броска с большей вероятностью следует неудачный, чем второе попадание. Когда исследователи проанализировали последовательности из трех и более бросков, они обнаружили, что число длинных серий (то есть идущих подряд попаданий) не больше, чем в последовательности случайных событий и, как при подбрасывании монеты, каждое последующее событие совершенно не зависит от предыдущего. Игрок, два-три раза кряду сделавший точный бросок, начинает верить в то, что и следующий раз попадет, но его вера на результаты не влияет. В завершение исследования были проанализированы результаты свободных бросков игроков Boston Celtics и команды баскетболистов Корнельского университета. Результаты предыдущих бросков влияли на предсказания, но не на результаты следующих бросков.

Из этого вовсе не следует, что в баскетболе главное случай, а не умение. Несомненно, есть игроки, которые лучше других забрасывают мяч в корзину. Главное в том, что вероятность попадания не зависит от результатов предыдущего броска. Психологи предположили, что упорная вера в «точную руку» порождена особенностями памяти. Если длинные серии удачных и неудачных бросков запоминаются лучше, чем перемежающиеся попадания и промахи, наблюдатели будут преувеличивать корреляцию между последовательными результатами. Когда события каким-то образом выстраиваются в серии, люди начинают искать закономерности и объяснения. Они отказываются верить в случайность, даже если подобная серия событий может быть получена в заведомо случайном процессе, скажем, при подбрасывании монетки. Так же обстоит дело и с курсами акций, и с доходностью взаимных фондов.

В своей книге «Рациональное инвестирование в иррациональном мире» Ларри Суидро дает великолепную иллюстрацию того, что серии однотипных событий происходят намного чаще, чем мы думаем.

Каждый год профессор статистики начинает свой курс с того, что просит студентов написать на бумаге результат воображаемой серии из сотни подбрасываний монеты. А одному студенту поручает реально проделать это и записать результат. Потом он на пятнадцать минут выходит из аудитории, а по возвращении находит на столе стопку ответов. И тогда профессор говорит студентам, что сразу найдет среди результатов настоящий — с записью реальных результатов подбрасывания монетки. И каждый год это у него получается. В чем здесь секрет? Профессору известно, что отчет с самыми длинными последовательностями О (орлов) и Р (решек) и есть, скорее всего, запись реальных подбрасываний. Причина в том, что, выбирая, какая из последовательностей бросков более вероятна — ОООООРРРРР или ОРОРОРОРОР, большинство людей сочтут «более случайным» второй результат, хотя статистика говорит об их равновероятности. Поэтому воображаемые результаты бросков гораздо чаще похожи на ООРРОРОРРР, чем на ОООРРОООО.

Если не считать общего долгосрочного роста фондового рынка, полосы необычно высокой доходности акций не бывают продолжительными — за ними, как правило, следуют периоды пониженной доходности. И законы финансового тяготения здесь также действуют в обратном направлении. Если брать фондовый рынок в целом, то все, что идет вниз, потом неизменно поднимается. Однако общепринятое мнение во все времена склоняется к тому, что сейчас подъемы круче и продолжительнее, а спады хуже, чем в прошлом. Не обращайте внимания на этот вздор и не поддавайтесь стадному чувству, которое обычно ведет к ошибкам, а просто делайте свое дело — регулярно откладывайте деньги и следуйте своей инвестиционной программе.

Стадное чувство толкает инвесторов на все больший и больший риск в периоды эйфории, и оно же заставляет массу легковерных одновременно сдаться, когда воцаряется атмосфера пессимизма. Средства информации в стремлении привлечь внимание читателей и зрителей обычно провоцируют такое саморазрушительное поведение, преувеличивая как взлеты, так и падения рынка. Но даже без шумихи в средствах массовой информации значительные движения рынка сами по себе наводят на мысль купить и продать, мысль, порождаемую эмоциями, а не логикой. Доходность фондового рынка явно стремится к среднему значению, а это среднее повышается в длительной перспективе.

Любой инвестиционный инструмент, привлекающий общее внимание, скорее всего, окажется самым разорительным. Так было с золотом в начале 1980-х, когда его цена поднялась выше 800 долл. за унцию. Так было с японской недвижимостью и акциями в конце 1980-х, когда фондовый индекс Nikkei вплотную подобрался к уровню 40 000. Так было в конце 1990-х с интернетовскими акциями, когда индекс NASDAQ пересек отметку в 5000.

Все эти модные инвестиции привели к краху. Я понимаю, что очень трудно не поддаться напору массовых эмоций и ощущению, что упускаешь шанс и что «толпа знает», куда идет. Самое главное, пожалуй, в инвестиционном искусстве, что нужно твердо усвоить, это мысль о пагубности следования за толпой.